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2023年美元汇率展望：已经见顶

2022年12月30日 10:01

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　　内容提要

　　汇丰银行一直坚信美元强势，但美元走强背后的动能正在减弱：全球增长势头开始出现减弱的迹象，美元升值放缓可能会抑制波动性，消除美元的另一个支撑因素；全球增长动力的触底以及收益率的稳定可能提升风险偏好，这可能会进一步拖累美元。展望2023年，笔者不认为当前极端高估水平仍然合理。因此，预计美元将出现回调，从而扭转这一轮周期中，美元对大多数货币的升势。

　　一、强者的寂寞

　　今年美元表现强劲。即期汇率而言，2022年迄今美元指数DXY升值近13%，媲美1981年的强劲表现。美元强势的原因早有讨论，那么2023年到来了，应该期待什么呢？概言之，汇丰银行认为美元会在2023年走弱，这是回调，而非结构性贬值的开始。

　　尽管如此，这一转变影响深远，汇丰银行自2021年第三季度中期就看涨美元，但其实际走势并不如最初预想。当然，总体方向上，美元确实走升。

　　笔者首先总结一下看涨美元的原因，然后解释2023年前景为何会有所不同。笔者一直强调推动美元走升的三个因素——全球增长周期低迷、美元高收益率和弱风险偏好。就全球增长而言，历史表明，美元在经济放缓时表现出色。可能原因除全球贸易流量减少外，BIS近期分析了，美元走强是如何提高许多国家的进口价格，进而降低进口需求的。美元走强还会导致贸易信贷和全球融资条件收紧。美元走强与全球经济疲软有着密切的联系。

　　二、动能不足

　　自2021年中，全球经济活动明显放缓，经合组织全球领先指标自去年8月后持续下降。全球经济衰退可能性持续上升期，指标自然下行。而这是未来美元交易的关键考虑因素。

　　汇丰银行认为，近几个月，推升美元的因素不再那么显著。在其他条件不变时，若这些因素出现进一步缓和的迹象，则美元将进一步走弱。汇丰银行意识到，全球经济仍存在很多担忧，包括硬着陆风险或主要央行的过度紧缩，这可能会导致金融市场大幅波动，并导致美元暂时性走强。但市场和经济学家充分考虑了这些担忧，最近几周某些经济意外指数显示出明显的触底迹象。

　　让人不安的是，美元和其他货币在全球经济衰退期间偏离其典型表现的程度。诚然，这种偏离有充分理由：滞胀的力量扭曲了货币在当前周期中的表现，但令人不安的是，事情偏离得太远了。

　　想象一下，全球经济增长继续放缓，但通胀担忧不那么强烈（即滞胀压力减弱），美元是否会继续走强？笔者认为不会，尤其是在美联储结束加息周期之际。

　　三、美元贬值：水平和变化

　　尽管其他央行也在加息，但美联储政策一直是看涨美元的重要原因，它涉及两个方面：美元短期收益率的水平和变化。从短期收益率水平来看，美元是一种高收益货币，鉴于全球经济和市场的不确定性，这是非常有益的因素，OIS远期利率印证了这一点。

　　就后者而言，美联储加息路径的重新定价有力地支撑了美元。尽管不久前，市场对美联储支撑力量有所怀疑，但美联储前瞻指引使得市场不断修正其政策利率峰值预期，诚然，市场定价仍认为2023年下半年，美联储将适度降息。

　　另一个考虑是2022年11月FOMC会议坚持了前述立场，指出：“利率目标范围内，持续加息是适当的……以实现货币政策的立场，该政策具有足够的限制性，能实现通货膨胀率在一段时间后恢复到2%的目标”。

　　但要考虑美联储利率预期的变化，及其是否能持续支持美元。汇率银行对此表示高度怀疑。美元短期收益率水平很有吸引力，但短期因素与推动美元在2023年持续走高因素，在水平和上行动能方面都截然不同。后者可能是被忽略的一个关键决定因素。

　　尽管美联储可能不得不加息至高于市场目前定价的风险依然存在，但事实表明加息对美元的影响正在减弱。此外，一旦美联储真的结束加息，美元和其他货币的行为将发生更大的变化。

　　四、停下喘口气

　　美联储转向并不一定意味着它不久将开始降息。相反，考虑到顽固的通胀压力，政策利率长期停留在一个高水平将使美元维持较高收益率。然而，要重视由此带来的波动性变化，及其对美元的影响。自去年年初美联储的紧缩周期越来越明显以来，美元指数与利率波动之间存在紧密相关关系。

　　随着美联储加息步伐加快，曲线整体波动性上升，也影响了美元强势。最近几个月，其他货币汇率对利率的波动也更为敏感。在美联储加息周期临近达峰时，这种利率高波动性可能会消退，届时美元走强的这一重要有利因素将消退。

　　“不那么担忧美联储”意味着美元避险吸引力应该会部分减弱。从历史上美联储加息周期的最后期间，美元指数波动性来看，从1980年到2000年的所有加息周期中，美元波动性倾向于在最后一次加息之前飙升，并在未来几个月内持续。但就2000年以来的加息周期看，美元在整个加息周期维持高度波动，但到最后一次加息后，随着市场松了一口气，波动趋于缓和。

　　汇丰银行认为，2000年后的周期可能提供了更好的参考，因为最近的紧缩周期表明，与1980-2000年期间相比，美联储在最后一次加息后会长时间维持高利率，而1980-2000年间政策利率稳定性不太明显。当转折点到来时——无论是在加息周期结束时，还是加息幅度减少——货币波动性可能会放缓，美元弹性有所恢复。还有其他一些考虑，如特殊发展产生更大影响，及全球紧缩性金融环境如何放松。因美元避险定价可能不太合理，这些考虑也是很重要的。

　　如果汇丰银行的判断正确，那么美元的高估值应会有所回调。美元现已走强至自1985年初以来的最强水平，尽管幅度并不很大。虽然有充分理由支撑，但美联储加息和美元波动性降低的终结应该会带来高估值的回调。日元等被低估的货币也将纠正其部分失调。

　　然而，这并不意味着美元会从当前高估状态转向低估状态。在全球经济增长低迷持续一段时间后，美元收益率水平将保持吸引力，而其他地区的脆弱性仍然突出。但美联储和其他央行可能会暂停紧缩政策，随着波动性减弱，这也会对美元产生影响，全球市场应能松一口气。

　　五、结论

　　在过去18个月里，美元表现非常出色，但推动其达到几十年来最高估值的一些力量正在失去优势。全球增长势头开始出现减弱的迹象，这表明周期的低点可能即将到来，特别是在非常悲观的普遍预期背景下。与其他货币相比，美元汇率仍在升值，但进一步上涨的速度很可能会放缓，这也可能会抑制波动性，从而消除美元的另一个支撑因素。最后，全球增长动力的触底以及收益率的稳定可能提升风险偏好，这可能会进一步拖累美元。

　　汇丰银行一直坚信美元强势，但美元走强背后的动能正在减弱，展望2023年，笔者不认为当前极端高估水平仍然合理。因此，预计美元将出现回调，从而扭转这一轮周期中，美元对大多数货币的升势。

　　笔者认识到可能导致美元进一步走强的风险，即经济硬着陆或金融稳定问题浮出水面，或在通胀意外上升的情况下，美国峰值利率上升，全球经济增长以更快的速度突然减弱。然而，汇丰银行的核心情境是，广义美元波动性将持续几个月，然后从第二季度开始走上一个更温和的路径。

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责任编辑：郭建

文章关键词：

美联储美元加息汇丰银行全球经济

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Index®，简称USDX）。美元指数是综合反映美元在国际外汇市场汇率情况的指标，用来反映美元对一揽子货币（如下图）的综合变化情况，衡量美元的强弱程度。美元指数的上涨，通常意味着美元走强，而这六种货币相对美元贬值；美元指数走弱，则意味着美元走弱，而其他货币相对升值。美元指数由美元兑以上六种货币加权得到（图源：wikipedia）美元汇率历史走势分析我们来看看美元的历史周期波动。自上世纪70年代布雷顿森林体系（Bretton Woods system）崩溃后，美元指数一共经历了六个阶段。（图源tradingview）第一阶段下滑期：1971-1980年，尼克森政府被迫宣布“金本位制”失效，自此黄金与美元比价自由浮动，美元进入泛滥阶段；而后迎来了石油危机，高通胀的美元一路下滑跌至90以下。第二阶段上升期，1980-1985年，美联储前主席保罗. 沃克尔强势治理通胀，将联邦基金利率上调至20%，之后一直维持在8-10%左右的高位，美元指数持续走强至1985年达到高峰，至此美元牛市也正式结束。第三阶段下滑期，1985-1995年，美国财政赤字和贸易赤字同时存在，“双赤字”下美元进入漫长的熊市。第四阶段上升期，1995-2002年，克林顿顺利连任总统，带领美国进入互联网时代，新兴产业造成美国强劲增长，资金回流美国，美元指数见高120点。第五阶段下滑期，2002-2010年，互联网泡沫破灭后美元走弱，同时期发生911事件，以及长时间的量化宽松政策，致使08年的金融海啸一触即发，美元持续下滑跌至谷底，一度徘徊在60左右的低位。第六阶段上升期，2011-2021年末，美国经济复苏提振美元，美联储多次吹鼓加息，美元指数本该就此一路高歌猛进，但由于美联储货币政策几次转变以及后续爆发的疫情，指数上升一段时间后进入盘整阶段直至2021年末。新的阶段，2022年初-至今，美元指数进入新周期，美联储从2022年初多次加息力图降低通胀和失业率，美元再次强势突破盘整期，进入新的上升阶段。但到2022年底，市场预期美联储不久后将降息，美元指数开始下跌震荡走势。2022年至今美元指数表现如何？从22年初开始，美联储通过加息应对由疫情带来的高通胀，此番操作下导致美元相对于其他主要货币升值，投资者大量购买美元资产导致美元回流，推高美元指数至114。而从2022年9月底开始，随着通胀的进一步下行，市场对美联储的加息预期放缓，美元指数开始逐步下滑，最低点至101。直到2023年2月，由于通胀下滑速度不及预期，加息紧缩预期再度升温，美元指数开启震荡走势。2023年中旬，随着美国通胀快速下行，且欧洲和英国通胀超预期引发非美经济体额外紧缩，美元指数一度跌穿100关口。而之后，由于美国经济数据偏强且美联储超预期鹰派，美债殖利率创出了年内新高，美元则从年底低点反弹，连涨11周达到了年内高点。但在11月美联储再度释放鸽派信号后，美元重回下行通道。（图源：macromicro）影响美元未来走势的因素1. 美国经济通常如果美国经济保持强劲，美元会升值，相反如果经济下滑，美元会贬值。目前市场大多数人认为美国2024年经济将会实现软着陆，衰退的声音越来越少，这将会给美元带来一定支撑。2.通货膨胀通货膨胀高于预期将会使美联储延长维持高利率的时间，进而有利于美元。目前核心个人消费支出物价指数（PCE）为3.2%，仍高于美联储设定的2%目标。3. 美联储货币政策宽松的货币政策会让美元贬值，相反，紧缩的货币政策会让美元升值。美联储正通过加息和缩表两种调节手段去减少货币总量的流通，如果紧缩程度高于市场预期，将会推动美元升值。4.其他央行货币政策如果其他国家的货币政策紧缩程度大于美国，那么美元会相对贬值。相反，如果其它国家货币政策宽松程度大于美国，那么美元会相对升值。5.地缘政治的不确定性当地缘政治的不确定性上升（例如俄乌冲突加剧）时，人们会更倾向于持有安全货币去避险。避险货币主要有国际货币美元，欧元，日元，瑞士法郎和黄金，其中美元作为世界交易量最大的货币，历年来都是资本避险的第一选择。同时，比特币等众多虚拟货币也成为投资者另类新兴选择。美元前景:美元与国际主要货币汇率分析及预测2022年3月份至今，美联储已累计加息了11次共525个基点，这是美国有史以来最大的累计加息幅度。随着通胀逐渐下滑和经济逐步冷却，美联储预计在2024年开启降息。基于美元在未来会转为弱势的预期，我们来分析和预测一下美元相对于其他国家货币的走势情况吧。EUR/USD（欧元/美元汇率走势）EUR/USD汇率和美元指数几乎成相反走势，随着美联储2022年开启加息周期，EUR/USD汇率开始加速下跌，从年初1.13跌倒最低点0.96，欧元贬值15%，直到2022年9月底，才开始止跌反弹。该反弹周期持续了4个月，一是因为市场对美联储加息预期回落，二是因为欧央行开始强力加息，市场对欧央行后续加息鹰派预期升温，也就是欧洲货币政策紧缩程度大于美国。不过好景不长，进入2023年2月，EUR/USD开始了震荡走势。展望2024年，由于欧央行相对美联储较鹰派，降息节点也相对推迟，这会支撑欧元/美元上涨。但由于欧洲衰退风险依旧较大，这会限制欧元/美元的涨幅。GBP/USD（英镑/美金汇率走势）英国与美国的主要经济往来和欧洲其他国与美国的一样，都是强关联的，因此英镑/美元走势和欧元/美元走势比较类似。不过由于通胀高企，英国央行鹰派的程度高于欧央行，降息节点也晚于欧央行，因此预计英镑/美元的走势在2024年将强于欧元/美元。USD/JPY（美金/日币汇率走势）美金/日元是流动性最高的货币对之一，美元在世界上是第一储备货币，日元居世界第四位。 2022年，受货币政策分化影响，日元不断贬值，美金/日元汇率也不断上升。虽然之后有过短暂下降，但进入2023年1月，又重回了上升趋势。不过2023年底至今，美元/日元开启下跌，这是由于市场对美联储降息和日本央行即将升息的预期所导致的。展望2024，在美联储降息的背景下，美元/日元有望呈震荡下跌走势。AUD/USD（澳币/美金汇率走势）2023年，澳洲央行升息5次，累计升息125个基点，目前基準利率为4.35%。由于美元强势叠加中国经济复苏不及预期（中国占澳洲出口四成），澳元/美元一路下跌。展望2024，市场预计澳洲央行在下半年开启降息，节点晚于美联储，这将给澳元/美元带来一定反弹。现在适合买美元吗？许多投资者最关心的问题是现在是否可以买美元，首先我们要明确买美元的目的。避险保值：美元具有极强的流动性，在全球外汇储备中占主导地位，因此一直被视为最佳的避险货币之一。当风险事件发生时，人们倾向购买美元资产（例如美国国债），间接推升美元。另外，美元和大多数货币走势相反，当本国货币贬值时，购买美元可实现风险对冲。投资交易：受美联储加息政策影响，美元已成为近两年最佳投资标的之一。通过买美元外汇/指数/基金，我们可以享受美元升值的收益。当然，如果你预测美元未来会走弱，也可以通过做空的方式赚取利润。旅游留学：对大多数普通人来说，需要用美元往往是出国旅游或者留学的时候。为了防止汇率变动所带来的损失，提前规划好买卖时点也是十分重要的。随着2024年美联储开启降息周期，美元进一步贬值的风险加大，因此不建议大规模投资。如果只是短期交易，可以考虑交易外汇保证金。交易美元的方式：外汇保证金交易美元投资的常见方式有银行柜台买外币、外汇保证金交易，包含期货、外汇CFD等。银行柜台交易大家应该都很熟悉，就是直接去银行买美金。这种方式的主要缺点是换汇有限额，并且手续费很高。外汇期货和外汇CFD是交易双方订立一张合约，而交易者并不实际拥有实物。不过CFD比期货好的地方在于，它需要的保证金更少，也就是说花很少的钱就能进行外汇交易，更适合普通投资者。类别外汇CFD外汇期货银行柜台交易时间更长(根据交易商)固定固定杠杆大(5~100+倍)中(10~20倍)无保证金交易是是否最低交易金额较弹性大且规格固定较小点差小最小无交易手续费无(含在点差内)有有交易税无有无利息费用有，极低无无到期日无有无持有实物无有有投资者想要做外汇保证金交易，不妨试试外汇差价合约CFD，它具有诸多「灵活交易」特点，可做多做空、24小时交易。 CFD交易适合短期交易，最低交易单位只有0.01手。 Mitrade可以调节杠杆率，从1-200倍不等，很适合投资者做外汇交易。注册Mitrade寻找双向交易机会如何交易美元货币对？以CFD合约为例新手外汇交易者建议先从主流货币对开始小额交易，如澳元/美元，欧元/美元，英镑/美元等。在Mitrade平台下单买入澳元/美元1. 登录Mitrade平台，注册交易账户或模拟账户2. 通过各种方式如银行、电汇、信用卡等存入初始资金3. 选择交易标的，开立多头或空头头寸4. 设置订单交易条件如交易数量、止损、限价5. 仓位追踪，止盈止损** 小额外汇投资首选Mitrade，入金门槛低至USD50！高达USD100新人现金回馈！0%佣金交易外汇 | 股票 | 加密货币极具优势的低价差灵活的杠杆设置免费领取$50000开启模拟仓交易,无风险！立即交易>การลงทุนมีความเสี่ยง อาจไม่เหมาะสำหรับทุกคน延伸阅读【外汇教学】强势美元成定局？ 2023如何投资外币？经验人士的投资心得分享常见问题为什么不同银行的美元报价不同？由于外汇并没有集中市场，所以各机构提供的报价都不会完全相同。不过银行提供的报价一般不会差太多，因为差太多会引起投资者套利。现金汇率和即期汇率有什么差别？现金汇率是你跟银行换现钞时使用的汇率，而即期汇率是你在账户内转换货币时的汇率，没有实体钞票。一般来说，现金汇率会比即期汇率的成本高。外汇保证金、CFD交易安全吗？交易是否安全跟你所选择的交易商有很大关系，建议选择资质齐全的券商，例如Mitrade。免责声明: 本文内容仅代表作者个人观点，不代表mitrade官方立场，也不能作为投资建议。文章内容仅做参考，读者不应以本文作为任何投资依据。 mitrade对任何以本文为交易依据的结果不承担责任。 Mitrade亦不能保证本文内容的准确性。在做出任何投资决定之前，您应该寻求独立财务顾问的建议，以确保您了解风险。差价合约（CFD）是杠杆性产品，有可能导致您损失全部资金。这些产品并不适合所有人，请谨慎投资。查阅详情这篇文章有帮到你吗？相关文章如何分析欧元兑美元汇率走势？ 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2023年人民币对美元即期汇率下跌2%，2024年如何走_金改实验室_澎湃新闻-The Paper

年人民币对美元即期汇率下跌2%，2024年如何走_金改实验室_澎湃新闻-The Paper下载客户端登录无障碍+12023年人民币对美元即期汇率下跌2%，2024年如何走澎湃新闻记者陈月石2023-12-29 17:23来源：澎湃新闻 ∙ 金改实验室 >字号2023年最后一个交易日，人民币对美元即期汇率延续了前一交易日的升值势头。12月29日，人民币对美元即期汇率16时30分收盘报7.0920，较上一交易日涨135个基点。2023年全年，人民币对美元即期汇率累计下跌1406点，跌幅为2.02%，相较2022年全年9%的年度跌幅，收窄明显。2023年人民币汇率为何小幅走低2023年，人民币汇率先后经历了从升值到连续走贬再到企稳回升的阶段。新年伊始，随着国内稳经济政策措施的落地见效，优化疫情防控措施和金融支持房地产政策的相继出台，加之市场预期美联储将放缓加息步伐，美元指数高位回落，人民币对美元汇率在今年前10个交易日由6.95快速升值并在1月16日一举升破6.7关口。随后，人民币对美元即期汇率在双向波动中在一季度末回落至6.9左右。进入4月，人民币对美元汇率继续小幅走低，并在5月17日时隔5个多月在在岸和离岸市场双双跌破“7”整数关口。随后人民币汇率加速调整，在5月末跌破7.10关口，并在端午假期后击穿7.20关口。随着美联储持续加息，9月上旬人民币对美元即期汇率曾一度走贬至 7.35左右。进入四季度，人民币汇率开始企稳回升，11月中旬以来，人民币对美元即期汇率从7.30一线强势反弹至7.10。中国银行研究院指出，2023年人民币对美元汇率贬值的主要原因，一是美元指数强势行情产生“蝴蝶效应”。2023年美联储货币政策继续收紧，美元指数频现短线强势上涨行情，导致包括人民币在内的多国货币汇率兑美元贬值。二是中美利差走阔至历史高位。三是银行代客结售汇逆差扩大。该机构指出，对2023年人民币对美元贬值走势，要全面客观看待。事实上，与全球主要国家货币汇率相比，人民币兑美元汇率走贬的幅度较小。下半年人民币对一篮子货币指数CFETS走升，反映了人民币较除美元之外的主要贸易货币整体是升值的。2024年人民币汇率如何走随着人民币对美元汇率在岁末重拾升势，市场预期2024年有望继续企稳回升。兴业研究在展望时指出，展望2024年，春节前人民币汇率将维持稳中有升，春节后美元兑人民币有反弹动能，并可能出现本轮2022年开启的趋势性行情的第三峰。流畅的人民币升值行情仍需等待国内货币政策收紧、中美利差反弹或境内美元流动性重回宽松。此外由于人民币遵循融资货币的交易新范式，倘若日本央行加息导致carry trade（套息交易）反转、日元汇率利率反弹，人民币汇率将受到额外的升值推动。瑞银证券指出，中美利差、美国国债收益率和美元指数的波动仍可能带来阶段性的人民币汇率波动。鉴于央行可能进一步放松货币政策，2024年一季度人民币兑美元可能再度贬值。预计中国经济增长将企稳，且央行在明年春季后不再降息。同时，该机构预计美国经济将在2024年增长放缓，美联储将开始降息。中美国债利差预计收窄、美元有望走弱，以及对中国经济的信心修复将共同推动人民币兑美元小幅升值。因此，预计2024年底人民币兑美元汇率为7.0（此前预测为7.15）。中国银行研究院认为，展望2024年，随着汇市面临的外部与内部积极因素不断累积，人民币兑美元汇率具备升值的基础和条件。其中，积极因素主要包括，从外部看，美国经济减速风险增大、通胀预期降温，且2024年将举行美国总统大选，美联储或将结束加息周期，并有望转向降息。在此背景下，美元指数或将继续回落，中美利差将不断收窄，人民币汇率面临的外部压力将得到缓解。从内部看，一是国内经济增长存在较多乐观因素，市场信心将不断增强，助力人民币汇率回升。二是境内市场对外资吸引力将不断增强。中央金融工作会议强调，“着力推进高水平对外开放，稳步扩大金融领域制度型开放”。预计我国跨境投融资便利度会持续提升，吸引更多外商长期资本来华展业兴业。未来人民币资产良好的投资价值将再次凸显，外资持有境内金融资产也将增加。三是中国汇率调控政策工具充裕，外汇储备规模继续稳居全球第一，对人民币汇率保持稳定形成支撑。责任编辑：王杰图片编辑：胡梦埼校对：张亮亮澎湃新闻报料：021-962866澎湃新闻，未经授权不得转载+1收藏我要举报#人民币汇率查看更多查看更多开始答题扫码下载澎湃新闻客户端Android版iPhone版iPad版关于澎湃加入澎湃联系我们广告合作法律声明隐私政策澎湃矩阵澎湃新闻微博澎湃新闻公众号澎湃新闻抖音号IP SHANGHAISIXTH TONE新闻报料报料热线: 021-962866报料邮箱: news@thepaper.cn沪ICP备14003370号沪公网安备31010602000299号互联网新闻信息服务许可证：31120170006增值电信业务经营许可证：沪B2-2017116© 2014-2024 上海东方报业有限公

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无往不复，静等风来-2023 年下半年人民币汇率展望

2023年06月08日 09:08

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2023年上半年，美元兑人民币如期正在构筑本轮行情的“第二峰”。三大人民币指数先升后降。短期限掉期创新低，长期限掉期下行到2022年11月前低水平附近。汇率期权隐含波动率回落。汇率弹性较2022年下降，但显著高于2021年。

展望2023年下半年，人民币仍处于修复下半场，尚不具备趋势性升值的动力。当前处于“宽货币+稳信用”周期、国内库存压力尚未出清、境内美元流动性尚未明显宽松、持有美元多头获得正carry。但相较于2022年修复上半场时更加流畅的行情，鉴于境内美元流动性拐点已现，待结汇盘有一定的积累，预计人民币双向波动的幅度更大，建议结售汇双方都应择机提高套保比例。

　　2023年上半年，美联储加息至5.25%后暂停观望，市场对美联储加息预期大幅波动，美元利率汇率中断了2022年趋势性行情，如期转入箱体震荡，美元指数震荡区间为100.5-106，10年期美债收益率震荡区间为3.2%-4.1%，海外股市企稳回升。加息周期尾端风险事件增加，欧美银行业风险陆续发酵。2023年3月以硅谷银行倒闭为开端，牵动避险情绪攀升，黄金、日元等避险资产走高。

　　我们在《2023年人民币汇率展望：趋势转升的条件何时具备？》中提出“本轮美元兑人民币趋势上行尚未结束”的观点。2023年上半年，人民币汇率在年初升值后再次修复高估。

　　2023年1月，刚性结汇盘推动下人民币相对美元升值到6.70附近，1月末我们在月报《变盘时点与诱因讨论》中给出了人民币变盘的三个可能时点：美联储议息会议、非农数据和美国CPI数据。2023年2月首周非农数据大超预期，人民币开启了修复高估行情。

　　3月上旬美元兑人民币逼近7关口，硅谷银行事件爆发后美元指数回调、风险偏好回落，美元兑人民币回踩60日均线后在6.88附近盘整。

　　4月美元兑人民币120日均线和60日均线缺口缩窄，我们在月末发布的月报《结汇窗口出现》中判断美元兑人民币即将上行破位。5月美元兑人民币上行突破7关口，且这一阶段人民币汇率同国内经济数据呈现较高一致性。5月下旬中国外汇市场指导委员会（CFXC）第一次会议提出“必要时对顺周期、单边行为进行纠偏，遏制投机炒作”，预期管理措施加持下，美元兑人民币上行速率放缓。

　　衍生品方面，人民币掉期随中美利差倒挂加深而向负值继续深入，短期限掉期下行速率更快并创本轮新低，长期限掉期回落到2022年11月前低附近。与此前几轮不同的是，本轮美元兑人民币上行波段，汇率期权隐含波动率显著回落。2023年作为宏观趋势较弱的一年，全球汇市波动率相较2022年（宏观趋势大年）普降，但仍显著高于2021年（上一个宏观趋势小年）。

　　展望2023年下半年，人民币汇率仍处于修复行情的下半场，视下半年基本面和利率走势情况，不排除美元兑人民币挑战前高的可能性。当前“宽货币+稳信用”周期、国内库存压力尚未出清、境内美元流动性尚未明显转松、持有美元多头获得较大正carry的情况下，人民币尚不具备趋势性升值的动力。但相较于2022年修复上半场时更加流畅的行情，鉴于境内美元流动性拐点已现，待结汇盘有一定的积累，预计人民币双向波动的幅度更大，建议结售汇双方都应择机提高套保比例。

　　在《2023年人民币汇率展望：趋势转升的条件何时具备？》中，我们给出了人民币汇率趋势性升值的三个条件，分别是国内步入紧货币+宽信用周期、库存压力出清完毕，以及境内美元流动性显著宽松，并判断这些条件更可能发生在2023下半年或者2024年。接下来我们对这三个条件进行重新审视。

　　美元兑人民币汇率的趋势性反转离不开货币政策的转向，即人民币汇率由升转贬的拐点出现在“宽货币+紧信用”周期，由贬转升则出现在“紧货币+宽信用”周期。

　　2023年社融增速从低位温和反弹，进入“宽货币+宽信用”周期。此前2016年，“宽货币+宽信用”周期是美元兑人民币主升浪，2019年“宽货币+宽信用”周期内出现了第二峰和第三峰。2023年存款准备金率进一步下调，货币投放引导下市场利率低于政策利率，整体仍处于“宽货币”周期。当前基本面尚不支持货币政策转向，而倘若市场利率较政策利率的下浮缺口进一步扩大，则人民币汇率还将进一步承压。

　　从利差的角度，一方面，人民币和美元利率互换差目前已经收敛到2022年11月前低水平，与之相比，美元兑人民币上行的速率较缓。另一方面，在人民币汇率陷入盘整期间，利率波动的方向往往与汇率突破的方向一致。2017年1月到5月、2017年10月到12月人民币利率明显上行，人民币在打破震荡区间后升值；2018年2月到4月、2019年6月到7月、2022年5月到8月人民币利率下行对应人民币向贬值方向突破震荡。较为特殊的是2019年3月到4月人民币利率上行，但人民币在震荡后继续修复高估，其主要驱动是中美关税提高这一非市场化因素。

　　从历史经验来看，国内库存周期的拐点往往领先于汇率。然而无论从PPI同比，还是利润率的视角，本轮库存出清尚未见底。

　　我们选取工业增加值、基础账户占比和CPI增速三个指标构建基本面综合指标，结果显示2023年第二季度该指标已经接近2022年9月的前低水平，与之相比，美元兑人民币上行的速率偏缓。

　　2023年离岸美元流动性随美联储加息而收紧，3月硅谷银行事件引发风险情绪恶化，跨境资金流出加剧了境内美元利率的上行。

　　一方面，从境内外汇存款增速来看，我们在《2023年人民币汇率展望：趋势转升的条件何时具备？》中提到外汇存款增速6%-10%是人民币升贬行情切换的“分水岭”。最新2023年4月数据显示，境内金融机构外汇存款增速录得-11.7%，距离6%-10%差距较远。

　　另一方面，在2023年剩余时间美联储既不加息、也不降息——即政策利率维持5.25%高点的基准预期下，经境内美元利率测算的美元兑人民币“均衡汇率”大约在7.10。然而人民币汇率常常相对境内美元利率超调。历史经验显示人民币行情反转前超调幅度可能达到5%水平，因此下半年不排除美元兑人民币继续上行，挑战甚至突破前高的可能性。更不用说考虑到美国有望从主动去库进入被动去库，经济改善叠加通胀韧性下，美联储可能进一步加息至5.5%甚至更高。

　　同境内美元利率相似，人民币相对美元指数也存在超调的普遍现象。当前人民币汇率相对美元锚低估约2%，接近2022年10月行情阶段性反转时的水平，2020年汇率趋势反转时超调幅度曾达到5%。

　　目前结售汇行为的季节性规律对于人民币汇率的影响仍是显著的。主要体现在两个方面：一是岁末年初的大规模结汇，尤其是春节前刚性结汇盘造成人民币汇率在12月平稳、1月升值的规律自2018年后始终适用。二是每年6-8月的年中分红派息季导致购汇需求提升，倘若人民币处于弱势周期中，则6-8月美元兑人民币上行的速率可能加速。

　　高美元利率环境下，以6个月为周期，企业未结汇盘与未购汇盘的剪刀差越来越大，与之不同的是，2015年剪刀差扩大是由汇率预期推动的。剪刀差的扩大意味着即期购汇意愿占据上风，对汇率的影响短空长多。

　　2023年下半年，在美联储既不加息也不降息的预测下，离岸美元利率将维持在当前高位水平，可能受到美国信贷波动和风险事件的影响。人民币掉期点的边际变化主要取决于境内人民币利率，以及跨境资金流动。整体上下半年仍然是掉期点探底的过程。

　　本轮人民币掉期负值较大，意味着持有人民币多头将承担负carry，carry此处取“掉期点/即期美元兑人民币*100%”。我们将1年期人民币多头carry与美元兑人民币进行对比，一方面，人民币多头carry的拐点往往领先于美元兑人民币拐点，当前人民币多头carry的下行难言见底。另一方面，从历史经验来看，2016年以来1年期人民币多头1%的carry水平是人民币汇率升贬的“分水岭”。人民币多头carry从低于1%的水平显著超过1%的2017年、2020年对应人民币汇率两轮由贬转升，2018年和2022年人民币多头carry从高于1%的水平显著回落到1%以下，对应人民币汇率升转贬。当前人民币多头负carry水平下，尚不具备行情反转的动力。

　　另一个可以辅助拐点判断的是境内外人民币利差。我们发现当境内外人民币利差（境外-境内）超过1倍标准差时，意味着境外市场人民币做空成本较高，往往触发人民币升值波段。2017年后历次升值波段中唯一未伴随着境内外利差高位的是2019年8月，当时原因是中美达成第一阶段口头协议这一非市场因素。

　　策略方面，下半年仍是锁定未来1-2年美元结汇敞口的好时机。点位方面，我们提示2023年宏观形势变化快，事件驱动型的行情切换难以提前预测，捕捉行情最高点和最低点的难度较大，建议结合成本价位分批次锁定敞口。衍生品方面，当前掉期负值较大、期权隐含波动率较低的情况下，建议考虑买入看跌期权锁定敞口。也可以搭配卖出看涨期权补贴价格。2022年面世的美式期权和亚式期权有助于丰富期权组合方案。

　　长期限美元购汇方向可选择继续观望等待。短期限的美元购汇敞口可趁人民币反弹波段进行部分锁定。另外欧元和日元购汇敞口建议在下半年锁定。衍生品方面，期权较远期购汇的风险准备金减半，因此买入看涨期权是较好的选择。

　　此外，建议把握人民币低成本融资优势。融入人民币后可使用货币掉期（CCS）兑换成外币使用。

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中金2023下半年展望 | 全球汇率（1）：虽迟终至

2023年06月06日 07:47

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　　来源：中金点睛

　　图表：汇率预测表（上段为中枢、下段为区间）

　　资料来源：中金公司研究部

　　总论

　　5月，在2023年的上半年，美元指数总体处于101-106的区间内，走出了箱体震荡的行情。年初和3-4月份的两轮美元指数回调一度让市场认为美元趋势性下行的行情已经启动。但是每当行情逼近箱体下沿之时，美元指数大概率能获得支撑并开启阶段性反弹。美元的韧性来自于两个主要逻辑：首先是2023年上半年的美国经济好于此前的市场预期。尽管面临高利率的压制，但在偏紧的劳动力供需影响下，美国就业市场的景气程度处于偏高的水平。这支持了工资与消费增长，且让核心通胀的下行速率慢于市场的一致预期。经济和通胀的韧性令美联储的加息周期延续到第二季度，并压制了下半年的降息预期。美债与非美国家国债利差的收窄程度有限，这支持了美元汇率的表现。除了利差逻辑外，美元的韧性也来自于对美国以外地区经济修复的担忧。德国经济在2023年初陷入了技术性衰退，而中国经济在经历了1季度的恢复性增长后，进入了一段内生性修复前的过渡期。非美经济体弱于预期的经济表现驱动了全球资本阶段性追逐美国资产，支持了美元的韧性。

　　展望后市，我们认为美元的利空逻辑终将逐步兑现。因此，我们判断美元的趋势性下行行情也或将在今年下半年开启。首先，在财政货币双收缩的背景下，美国经济的大方向仍将是放缓。债务上限法案通过后，美国财政支出受到进一步限制。而银行存款的流失所带来的金融收缩则将压制消费和投资需求。上半年美国经济的韧性来自于强于预期的劳动力市场对消费的支撑。而在通胀从高位回落后，企业的名义收入放缓或逐步传导到劳动力市场，并最终导致失业率的走高。我们认为美联储最终将对经济下行做出反应，其最晚可能会在2024年启动降息周期，但有可能在2023年下半年向市场沟通货币政策转松的条件。这或将会引发美债收益率进一步的下行，美元也可能会因此跌破上半年的整理区间。其次，非美经济体的修复也可能展现出一定韧性。我们认为，欧洲的消费可能会受益于通胀的回落和工资的上涨，而中国经济或也将在稳增长政策的支持下在下半年展现出更多的内生性修复迹象。这或将吸引全球资金向估值相对偏低的非美股市回流，利好相关货币的汇率。再次，能源价格的低位徘徊或能够持续改善非美主要工业经济体的贸易条件。在上述基准假设下，我们预计美元指数的年末水平或将低于100。分品种看，日元和人民币在2023年上半年的走势弱于我们的预期。其背后的原因或是日本央行新任行长不急于调整YCC的对外表态，以及中国经济的内生性修复程度弱于预期。我们认为，日元和人民币或双双在下半年有一定的恢复性升值。其支撑的逻辑除了美元利率和汇率下行的环境外，也有日本央行货币政策的潜在调整和中国经济修复迹象更加明确等因素。我们判断日元到年末可能会回升至125，人民币对美元的汇率或回升至6.7。

　　风险

　　发生系统性金融风险、美国经济和通胀超预期、欧洲和中国经济不及预期

　　正文

　　美元指数：虽迟终至的下行

　　► 我们认为随着本轮美联储加息周期的基本结束，美元指数进一步攀升的动力有限，而随着下半年美货币政策转向的预期渐起，美元指数或也终将迎来趋势性下行。

　　► 美国经济转弱、对非美国家基本面优势的收窄以及贸易条件恶化等因素都构成了下半年美元指数下行的理由。

　　2023上半年美元指数走势回顾：反复拉锯，宽幅波动

　　今年上半年美元指数总体呈现有涨有跌、宽幅波动的走势（图表1）：1月份美元指数继续趋于回落，一度触及101关口，创2022年5月以来新低，12月美国CPI数据显示通胀压力持续放缓，且ISM制造业PMI与服务业PMI也超预期下降，偏弱的经济数据令市场预计美联储将放缓加息速率，美债收益率走低，此外，市场对于中国疫后复苏的期待亦带动风险偏好上行，美国对非美国家利差与基本面优势的减弱是驱动美元下行的主要原因；然而美元指数在2月重新走高，向上突破了105整数位，原因在于美国1月通胀数据超预期增长，通胀压力再起，且美国1月就业、零售销售以及ISM服务业PMI等数据整体偏强，在此背景下美债利率明显反弹，支撑了美元表现；3-4月美元指数进入下行通道，从105上方回落至101附近，跌幅近4%，美元指数在3月前半月一度因为超预期的就业数据及鲍威尔的鹰派言论小幅走强，然而硅谷银行倒闭事件促使美联储考虑金融稳定风险，市场对于加息的预期也随之下调，4月后美国经济数据整体走弱，叠加美国银行业风波继续发酵，美元指数继续在年内低点附近徘徊；5月上旬以来美元指数连续三周反弹，一方面受较有韧性的美国经济数据支撑，加息预期维持高位，另一方面中欧经济数据的相对疲软也凸显了美国经济的基本面优势。于去年年末相比，G10货币中的英镑、瑞士法郎、欧元和丹麦克朗的欧系货币对美元升值，而澳元、新西兰元和挪威克朗等商品货币对美元趋于贬值。

　　美国对非美国家利差、避险情绪、中美欧等国的相对经济等因素主导了上半年美元指数的波动。以就业为代表的美国经济数据在上半年始终较有韧性，CPI数据的回落速率也偏慢，这导致了美联储始终面临通货膨胀压力的掣肘，在面对金融稳定风险时也难以放松货币政策；美国银行业风波和债务上限对美元指数的影响相对复杂，金融稳定风险对加息的拖累以及市场避险情绪总体上未对美元指数产生趋势性影响；尽管中国、美国和欧洲的经济数据在进入4月以来都出现了不同程度的下滑，然而中国和欧洲的下滑程度更甚，德国作为欧元区的经济增长的领头羊已陷入技术性衰退，国内则依旧面临经济内生增长动力不足的局面，叠加美联储的加息预期居高不下，美国基本面与利率的相对优势令美元获得支撑。

　　图表1：美元指数2023年上半年整体宽幅波动

　　图表2：2023年上半年G10货币兑美元涨跌不一

　　2023年下半年美元展望

　　在经历了上半年的区间波动后，驱动美元指数波动的因素料将在下半年发生变化。我们认为美联储的加息周期将达到顶点，尽管年内降息的可能性还相对较低，但随着加息对于经济的滞后效应逐渐显现，美国经济增速与通胀料将逐渐放缓，而市场对于降息的预期或也将逐步走高，进而推动美债收益率从当前的相对高点回落。彭博数据显示一年内美国迈入衰退的概率或明显大于欧洲（图表3），且随着中国下半年继续温和复苏，美国与中欧的经济基本面或趋于收敛，总体来看，美元的趋势性逆转的转折点可能要等到美联储停止加息乃至降息预期逐步升温后才能够真正获得确认。在基准情形下，我们认为美元指数或将在下半年进一步走弱。

　　美国经济进一步放缓，通胀走低是我们的基准情形

　　美元指数在2022年经历了显著上涨，其主要原因或是美联储此前超常规的货币宽松政策推动了美国通胀的火热，进而迫使美联储在2022年大幅加息抑制通胀。然而随着联邦基金目标利率的一再抬升，高利率环境下经济与金融市场所承担的压力也逐渐显现，3月初的硅谷银行倒闭事件令美联储不得不将金融稳定因素纳入考虑范畴，而美国银行体系面临的压力也对信用扩张起到了降温作用。作为美国GDP的领先指标，世界大企业联合会美国领先指数（LEI）同比变动自2022年7月起转为负数，今年4月录得读数107.5，创2021年以来最低，LEI的大幅回落或意味着美国经济面临的压力正在增加，GDP同比下降的概率也较大（图表4）。这意味着美联储的超常规紧缩政策对于经济的限制作用将在下半年继续显现，美国经济下半年的表现或弱于上半年。

　　图表3：未来一年美国陷入衰退的可能性最高

　　图表4：美国经济或趋于放缓

　　始终火热的就业市场和颇具粘性的通胀是上半年美国经济数据的亮点，考虑到就业是经济的滞后指标，我们认为当前就业市场中不利因素的累积同样暗示着美国经济趋弱的可能性。尽管当前美国私营部门的时薪增长率处于历史较高水平，但美国名义GDP的回落或意味着企业的盈利能力有所收缩，进而对企业扩大招聘的能力产生不利影响（图表5），美国失业率或面临走高压力。美国中小企业雇佣计划指标的明显回落或也意味着当前美国的就业市场正在趋冷（图表6）。此外，虽然美国4月份通胀数据回落速度依旧较慢，但包括房租在内的黏性较强的分项环比增速正进一步走低，叠加美国就业市场趋冷的潜在可能，我们认为下半年美国通胀或将持续走低，尽管回落的斜率仍有不确定性，但失业率走高+通胀进一步回落的数据组合或能进一步强化美联储货币政策的转向预期。

　　图表5：企业的盈利能力有所收缩

　　图表6：美国中小企业雇佣计划回落

　　美联储的货币政策方面，我们预计美国本轮加息周期至多还剩最后一次，也有可能已经结束。美联储理事兼Jefferson近期表示[1]将可能跳过6月的加息，并根据更多观察到的经济数据来决定之后是否重启加息，而圣路易斯联储主席布拉德[2]则表示货币政策目前已处于有足够限制性区间的低端。我们认为如果后续通胀等数据继续维持回落态势，那么本轮加息周期或已基本结束。此外，会议纪要记载5月份的FOMC会议中联储经济学家认为银行的信贷紧缩可能导致年末出现温和衰退（mild recession），我们认为年末衰退的可能性或意味着美联储可能最早在第四季度开启降息周期，并在下半年改变预期管理言辞，向市场沟通降息启动的条件和时间。

　　美国对中国、欧洲的基本面优势或将收窄

　　如前所述，美国经济在下半年或面临一定压力。将目光转移至非美地区，目前欧元区仍面临居高不下的通胀问题，并迫使欧洲央行进一步加息，而廉价的天然气能源则有望使欧元区避免衰退，中国则有望在下半年延续复苏节奏。

　　► 当前欧元区、英国等地区/国家的通胀压力较大（图表7），且欧元区今年经济表现或好于预期。欧元区5月CPI同比6.1%，核心CPI同比5.3%，均小幅弱于市场预期，然而绝对水平仍然较高。我们判断欧央行货币政策转向节奏滞后美联储。这或为欧美利差的进一步收窄创造条件。欧盟5月的春季预测将2023年欧盟经济增长从2月的0.8%上调至1%[3]，主要原因在于能源价格下跌引起的贸易条件改善。此外，尽管欧元区经济领头羊德国已连续两个季度陷入衰退，但德国联邦统计局指出，物价持续高涨对消费的压制是德国经济低迷的原因之一。

　　► 支持欧元区经济走强的逻辑在于其5月CPI的回落速度超出预期，我们认为欧洲较低的能源价格或对通胀起到降温作用，且欧元区4月失业率走低至约6.5%，欧元区17国工资的一季度涨幅达4.32%，创1993年以来新高（图表8），以及总额达7240亿欧元的欧洲复兴基金的投资以及中国的经济复苏均有利于欧元区经济的发展。然而ECB货币政策紧缩的滞后效应还有美国经济的衰退则是欧元区经济面临的逆风因素。因此我们认为欧元区经济或将迎来阶段性反弹，而后其内外部环境的进一步演变将决定欧元区经济的走向。

　　► 中国经济或将在下半年继续复苏。今年国内经济取得来之不易的开门红，一季度GDP同比增长4.5%，明显超出市场预期，然而值得注意的是，一季度的经济更多的是恢复性增长，4月份经济数据并不乐观，显示居民购买力恢复的还不够彻底。随着下半年的开启，我们认为国内经济的内生动能有望累积，且财政政策、产业政策等发力支持的可能性也在增加，市场情绪或趋于好转。

　　图表7：欧美核心通胀仍处于较高水平

　　图表8：欧元区一季度工资涨幅创出30年以来最高

　　目前中欧股票估值存在相对优势。今年以来美股与欧股都收获了可观的涨幅，然而在经济前景并不明朗，加息周期尚未结束的背景下等因素下，美国企业的盈利前景仍有待观察，而目前已基本通过的美债上限或也预示着后续美国金融市场可能面临流动性压力。此外，截至6月2日，标普500、斯托克600、沪深300指数的市盈率Z-score分别为1.57、1.05、-0.88，对应的位置分别为历史上最强的6%、15%和较弱的19%，从估值角度看美股后续的回调压力或明显大于欧股与国内股指，而作为顺周期货币，欧元与人民币或能从对国内股指对美股相对优势中获益，进而对美元指数造成压力。

　　非美国家的贸易条件或将改善

　　2022年的俄乌冲突令全球大宗商品市场面临较大冲击，叠加彼时疫情的阴影还未散去，全球产业链受损严重，原油、天然气等重要大宗商品价格明显走高，推动了美国等大宗商品出口国的贸易条件有所改善，然而欧元区及中国、韩国、日本等东亚国家由于较为依赖进口能源，高昂的能源价格使得贸易条件明显恶化，并拖累其汇率表现。然而随着欧美主要央行的激进加息，以及全球经济增长正趋于放缓，当前无论是布伦特原油抑或是欧洲天然气，价格均已明显低于俄乌冲突爆发前水平（图表9），这不仅明显降低了能源进口国的外汇支出压力，贸易条件也有明显改善，美国对主要非美国家的贸易条件优势明显收窄（图表10）。

　　图表9：欧洲天然气和原油价格已显著回落

　　图表10：美国贸易条件恶化，非美国家改善

　　风险情形

　　在我们的基准情形下，下半年国内经济或将继续温和复苏，而欧元区较高的通胀水平或迫使欧央行在后续有较美联储更大的加息空间，偏低的能源价格能够帮助欧元区在今年避免衰退并获得一定增长；美国经济趋于下行，通胀继续回落不过速率偏缓，我们预计美联储最晚或在7月前到达本轮加息周期顶点，年内有一定降息可能性。在上述宏观假设下，我们判断美元将在美联储加息节奏边际变化前仍然维持震荡，而在加息节奏边际变化或加息周期停止后开启下行趋势。由于上述宏观假设可能会出现变化，我们的汇率预测亦存在上行风险或下行风险。

　　► 美元的上行风险：市场对美联储的加息预期无疑是支撑美元走强的关键力量，如果美国通胀数据比我们基准情形中预计的更具粘性，美联储的加息预期可能会再度上移，降息预期的时点可能进一步后延，偏强的美国经济也可能吸引海外资金的进一步流入，而美元向上的动能或进一步持续。此外，如果美国经济出现大幅走弱，金融市场出现系统性风险，避险逻辑可能会对美元形成支撑。最后，如果欧元区与中国等主要非美经济体的经济增长不及预期，相比之下美国经济基本面与美债收益率均有一定优势，在此情形下美元指数也有望偏强。

　　► 美元的下行风险：如果美国经济基本面出现消费、通胀等数据明显走低等趋势时，市场或开始担忧滞涨或是经济更早进入衰退，在此背景下，美联储或许更早暗示放缓加息速率甚至更早暂停加息周期，这种情况下美债利率将更大幅度走低，然而避险逻辑或会在一段时间内发挥作用并阶段性支撑美元，但经济衰退可能会促使美联储更大程度的放松货币政策，并最终令美元走出趋势性回落行情。

　　人民币：柳暗花明

　　► 我们认为5月以来人民币汇率的快速走弱或因计入了较多的悲观预期，而随着下半年海内外宏观环境的进一步演绎，我们认为有利于人民币汇率的因素正在增加，人民币汇率或将进入升值通道

　　► 美元指数的走弱、季节性因素转向、国内经济进一步过渡到内生性增长、人民币目前估值偏低等因素构成了下半年人民币汇率走向升值的理由。

　　2023年上半年人民币走势：稳中偏弱

　　开年以来人民币汇率总体呈现宽幅震荡，且在5月以来有明显走弱的趋势。年初以来人民币总体贬值约1.88%，CFETS的人民币一篮子指数较年初也回落约0.2%（图表11）。在3月中上旬及之前，国内经济总体呈现探底复苏，第一季度的GDP等经济数据超出预期，因看好中国经济复苏而创纪录流入的北向资金令人民币的表现相对强势，走势也相对贴合美元指数，然而自3月下旬开始，人民币的金融与贸易汇率均出现了小幅回落，相对疲软的美元指数并未对人民币起到支撑。

　　回顾今年以来的市场走势，我们认为美元指数的波动、国内经济的增长、跨境资金的流动以及居民企业的结售汇需求等因素是影响上半年人民币汇率波动的主要原因。

　　► 强于预期的美元指数：以就业为特点的美国经济数据一直较有韧性，显示出美国距离衰退仍有一定距离，而处于较高水平的通胀令美联储难以结束其紧缩进程，加息预期在上半年的多次反复也导致美元稳定在101之上。

　　► 未达预期的经济修复速率：得益于疫情过后的恢复性增长，一季度国内经济数据总体超出预期，GDP同比增速达到4.5%，然而脉冲式的增长过后，4月的经济数据转而走软，令市场对国内经济增长产生失速担忧，这体现在3月下旬以来美元的回落并未对人民币汇率提供升值动力，偏弱的国内经济数据影响了市场情绪。

　　► 扩大的中美利差：中美利差的持续倒挂会对外汇市场供求造成了一定影响，如高企的美元存款利率令企业倾向于将美元收入存款获利，而非结汇，且外汇交易员亦倾向于持有美元头寸以减少carry损失，债市也会因为利差倒挂而承担资金流出压力。

　　► 季节性的购汇需求：居民方面，此前受疫情因素压制的旅游需求在今年的假期，如五一劳动节等得到了释放，叠加企业方面年中开始的分红需求增加，服务贸易与经常转移等项目逆差加大，挤压了货物贸易顺差优势，进而季节性地造成人民币汇率承压。

　　图表11：人民币汇率与CFETS人民币指数的走势

　　图表12：年初以来主要货币相较人民币的变化率

　　注：深色为G10货币，截至2023年6月1日

　　资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　2023年下半年人民币汇率展望：进入升值通道

　　展望下半年，我们认为美元指数的走弱、季节性因素的转向、国内经济的增长以及当前偏低的人民币估值将会是影响人民币汇率下半年走势的重要因素。短期内，我们认为当前的人民币汇率正处于被低估的水平，人民币的进一步贬值也可能将面临更强的来自于市场和有关部门政策的纠偏力量，中长期来看，随着国内经济的内生性复苏动力与美联储转向预期双双增强，人民币汇率终将进入趋势性升值通道，往年底看，我们认为人民币汇率有望升值至6.7-6.8区间。

　　美元指数走弱

　　美元指数是影响人民币汇率最主要的因素之一（图表13），而弱美元能够为人民币提供良好的上行动力。今年以来美国经济数据整体偏强，通胀虽趋于回落却也表示出较强的韧性，与2022年年末相比，美联储的加息预期有了明显上修，并导致美元指数今年以来走势反复，始终在101的水平上方徘徊。我们认为美元指数在下半年或将迈入下行通道，这也将释放出利好人民币汇率的重要信号：

　　► 在基准情形下，我们认为美元指数或将在下半年迈入趋势性贬值通道。在经历了上半年的往复波动，驱动美元指数上行的因素或多或少将发生变化。美联储的加息周期将在下半年达到顶点，尽管年内降息的可能性还相对较低，但随着加息对于经济的滞后效应逐渐显现，美国经济增速与通胀料将逐渐放缓，而市场对于降息的预期或也将逐步走高，进而推动美债收益率进一步回落。

　　► 美元指数的走向对人民币汇率有明显的指引作用，中美利差对人民币汇率也有较强影响。强美元环境下往往意味着美元资产受到青睐，资本或回流美国，而其他国家尤其是新兴市场国家资产价格普遍承压，人民币汇率在此环境下也难以走出长期独立行情，此外，中美利差的长时间亦会导致交易员偏好美元头寸、企业倾向美元存款、债市外资流出等现象，因此美元指数的回落以及美联储的转向将为人民币的反弹升值提供良好的外部环境。

　　美元指数下半年或将大方向回落，不过具体的转折点还有赖于美国经济的发展情势，以及非美主要经济体的增长情况，我们认为随着美元指数正式开启下行通道后，人民币汇率也有望进入趋势性升值区间。

　　图表13：美元指数与美元人民币汇率走势相近

　　图表14：中美3个月存款利差和人民币汇率

　　季节性因素或在下半年转变

　　季节性因素往往从外汇供求角度对人民币汇率产生重要影响，根据历史经验，人民币汇率在11月、12月和1月有季节性升值趋势，而在3月到8月有季节性贬值压力，前者是因为年末到春节前外贸企业有将外币收入结汇的需求，后者则是因为春节结束后经济活动开始旺盛，外汇需求增加，且离岸上市的中资企业在年中前后有购汇的需求。展望下半年，我们认为人民币汇率在港股上市公司分红季的时间点或有走弱压力，而在年末企业集中结汇时有走强动力。

　　► 分红购汇的压力将于秋季之后减弱。银行代客结售汇数据显示去年5月-8月，收益和经常转移项目结售汇逆差分别为55.6亿美元、160.9亿美元、92.7亿美元和65.6亿美元，明显高于去年月中位数31亿美元左右的逆差，我们认为主要是中资企业海外上市分红所带来的收支逆差。据统计[4]，截止4月27日，中资香港上市企业今年整体计划派息量将折合逾800亿美元，派息时间主要集中在6-8月，总体规模与去年相近。然而由于美元资金成本偏高，我们预计今年分红购汇的购汇比重相比以往或有所增加（以往有一部分分红利用海外融资支付）。

　　► 我们认为年底结汇需求的回归或助推人民币的走强。受中美货币政策周期错位的影响，今年以来企业结汇意愿并不强，年内积累的大额贸易顺差只有较少部分转化为了结售汇顺差，我们发现，货物贸易结售汇顺差在年末往往明显增加（图表15）。因此，我们认为这部分贸易顺差或能在年末出口商回款需求下得到集中释放，人民币在年末或迎来强季节性的支撑（图表16）。

　　图表15：货物贸易结售汇顺差在年末往往明显增加

　　图表16：人民币在年末有走强的季节性

　　注：表中数字为美元/人民币汇率对应年月的月度涨跌幅

　　资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　国内经济将从恢复性增长过渡至内生性增长

　　自从去年年末疫情防控措施优化以来，国内经济增长预期得到了显著改善，北向资金在今年1月创纪录地流入了约1413亿元，一季度超预期的GDP增长率也证实了国内经济正处于复苏阶段。然而4月份的经济数据总体偏弱，偏缓的国内经济修复斜率对市场情绪打压较大，这也是5月人民币汇率快速走弱的重要原因之一。目前来看，此前因疫情防控所积压的订单已进一步释放完成，且读数偏低的CPI、PMI显示消费投资的走强动力有限，且中金宏观组认为无论是制造业还是非制造业，目前新增外需和内需整体或仍然偏弱，5月PMI生产经营活动预期也有所下行，指向6月PMI或仍然偏弱（详情参考《5月PMI点评》）。然而值得注意的是当前的经济数据中也有一些积极信号，如5月制造业PMI升至50.9，重回扩张区间（图表17），民间第三产业投资同比回落的幅度亦有所收窄（图表18）。

　　我们认为下半年国内经济或仍将在一段时间内处于内生动能的累积阶段，即使增速过缓也意味着政策加码支持的可能性升温，如6月2日青岛市楼市政策调整[5]引发了人民币汇率的升值，稳增长政策出台能够稳定市场情绪，中金宏观组对于GDP全年增长率的预测为6%（详情参考《增长离年前预测上限更近一步》），因此我们预计下半年国内经济有望实现稳步增长，在此情形下，中美的经济周期或将持续错位，中美利差有望在下半年有所收窄，股市表现也有望趋于收敛，外资对人民币资产的信心与兴趣将进一步恢复，北向资金等跨境资金有望重新流入国内（图表19），并带动人民币汇率企稳走强。

图表17：制造业PMI重回扩张区间

　　图表18：民间第三产业投资的降幅有所收窄

　　图表19：制造业PMI与北向资金月度流向

　　人民币的估值处于近年来的低位

　　当前人民币市场情绪偏弱。人民币对美元的双边汇率运行在2022年11月末至12月初水平，彼时适逢陆续公布优化疫情防控的“二十条”[6]和“新十条”[7]，以及有关部门为支持经济推出相应政策举措，在此情形下资产价格得到了明显修复。然而当时经济客观上仍处于探底阶段，现在的经济基本面情况较当时已有明显修复，然而国内股汇的定价却与彼时相当（图表20），这说明当前人民币资产价格计入了过多的悲观预期。

　　目前人民币实际有效汇率的估值也处在较为便宜的水平。目前来看，人民币实际有效汇率走弱触及低于5年移动均线两个标准差的水平，处于较为深度的低估水平（图表21），实际有效汇率的超贬一方面意味着出口商获得了一定的价格优势，另一方面意味着向均值回归的压力也有所增加。此外，我们统计了2015年汇改以来历次人民币实际有效汇率走弱突破5年移动均线后回升的契机（图表22），我们发现风险情绪的转变（中美关系）和外部环境的改变（美元走弱）可能是情绪修复的重要原因。

　　因此我们认为，当前人民币资产已经计入较多的悲观预期，且进一步恶化的空间有限。随着市场情绪接近触底，下半年人民币汇率偏低的估值或面临较强的纠偏力量，一旦外部环境改善（比如美元指数下行），人民币汇率有望反弹至符合其基本面的水平。

　　图表20：6月初的股汇定价回到去年10-11月水平

　　图表21：人民币谁有效汇率估值较低

　　图表22：人民币实际有效汇率触底反弹的主要原因统计

　　风险情形

　　人民币汇率超预期走强的风险

　　我们认为人民币汇率超预期走强的风险主要来自于两个场景，一是中国经济恢复情况超预期上行，经济的快速回暖带来了中国的利率上行，中美利率倒挂得以缓解，中美关系也得到了明显缓和，进而吸引大量资本回流，使得人民币汇率走强。二是美国经济走弱程度超预期，美国资本市场也出现了明显回调，美联储货币政策加速转向，在此背景之下美元或出现大幅回落。届时，美元人民币汇率存在达到6.50-6.60的可能。

　　人民币汇率超预期走弱的风险

　　我们认为人民币汇率超预期走弱的可能性可能主要来自两个方面。一方面来自于中国自身，如果下半年内生经济动能的累积时间长于我们的预期，投资者信心或受到一定扰动，这或为跨境资金带来额外的压力。

　　另一方面来自于海外，如果在下半年美国通胀依旧居高不下，美联储被迫仍要保持紧缩的货币政策，则美元或再创新高，且如果地缘政治再添扰动，外资的风险偏好可能下降，人民币资产的吸引力也有所降低，人民币相对美元则进一步走弱。在以上的背景之下，美元/人民币汇率存在达到6.90以上的可能。

　　欧元：有望重拾强势

　　► 货币政策的收敛逻辑（欧央行晚于美联储接近加息周期终点）以及3月美国银行业危机后避险情绪的升温让欧元在2023年上半年整体走高。

　　► 展望2023下半年年，我们认为欧元对美元或将重拾强势，但欧洲进入冬季之后可能面临天然气价格抬升进而带来的回落风险，总的来说，欧元的表现可能在G10中居中，主要基于：1．夏天之前，欧元区核心通胀压力之下ECB相对其他非美央行更加鹰派会支撑欧元表现；2．四季度后ECB本轮加息周期对经济的负面影响可能会逐步体现，叠加天然气供应风险可能在入冬后重现，欧元区经济的下行风险可能引起避险情绪的潜在变化，这些可能会促使ECB停止加息；3．估值角度来看欧元目前略微被高估。

　　2023上半年欧元/美元大体走平

　　2023年至今欧元/美元整体延续了2022年9月末以来的反弹行情，并且曾经一度走高至2022年3月时1.11附近的高点。截至6月2日收盘，欧元仅仅小幅收涨0.3%左右，在G10货币中排名第4（仅次于英镑，瑞郎和加元）。

　　欧元2023年上半年先涨后跌最终基本收平。主要受到3个因素影响：一是货币政策没有明显的分化/收敛：虽然市场在美国通胀趋势下行的背景下逐步预期美联储加息终点的结束，而欧央行面临高企通胀压力不得不持续释放鹰派信号，美德息差在进入23年以来并未出现明显变化，这也使得欧元在今年前4个月没有明显上涨。二是俄乌冲突爆发导致欧洲去年经历了能源危机，而作为能源（天然气尤其）的净进口地区，欧元区长期享有的贸易顺差转为逆差，进而带动欧元在去年前三季度持续走弱；但今年以来，随着天然气价格的持续回落，整个欧元区的贸易条件得到了显著的改善，3月欧元区的贸易顺差更是反弹到2020年疫情前的水平而这也支撑了欧元今年前4个月的相对强势。三是美国银行业危机在3月爆发后引起的市场对美国进入经济衰退的预期有所加强，这使得美债这一传统避险资产再次得到青睐，进而压低了美债利率，而相对而言，欧元区银行业在经历了瑞信事件之后并未出现进一步的发酵，这也使得美元相对欧元在3，4月明显走弱。而进入5月以来，随着欧元区经济数据的走弱和美国经济数据的走强，此前积累至较为极端的欧元多头纷纷获利了结，这也令欧元自5月以来一路下行。

　　图表23：2023年上半年欧元/美元的走势和重要事件

　　2023年下半年欧元汇率展望

　　2023年下半年，我们认为核心通胀压力依旧是支撑ECB保持相对鹰派进而带动市场对其保持较高加息预期的核心变量，在其他欧美主要央行逐步接近加息周期尾声甚至开启降息周期的背景之下，利差收敛或许会继续支撑欧元在下半年的大多时间继续保持强势。但值得注意的是，随着ECB本轮加息对经济的负面影响逐步体现，以及核心通胀压力在夏天过后潜在回落的可能性，这些都可能使欧央行9月议息会上结束本轮加息周期。我们预计下半年欧元总体的节奏可能会先反弹而后有所回撤总体保持在区间波动，但相较其他G7主要货币，欧元可能因受到ECB相对更鹰派的支撑而录得相对靠前的涨幅。具体看，在2023年3季度欧元受益于依旧较高的加息预期以及欧美央行货币政策收敛的支撑可能会保持较强，而进入4季度，如果欧央行结束加息周期，叠加本轮加息周期对欧元区实体经济的负面影响逐步体现，尤其如果能源供应问题在入冬后再次体现出来，那么欧元可能面临一定回撤的压力。但如果届时美国经济依旧步入或接近衰退边缘，市场对美联储的降息预期可能会对欧元提供一定支撑。

　　ECB可能继续本轮加息周期至7月，但9月大概率停止加息

　　今年上半年随着美联储的加息周期接近尾声，欧央行却在核心通胀压力之下继续其加息周期，2022年欧美央行货币政策的分化逻辑在今年上半年逐步转为收敛，在此背景下美德2年利差稳步收窄，而这也是欧元/美元今年上半年持续走高的关键原因（图表24）。自欧央行2022年7月开启本轮加息周期以来，欧元获得了明显的支撑，欧元/美元也自22年9月开始走出强力的触底反弹走势；而今年上半年在美元整体趋弱的背景下更是延续了这一趋势。

　　在最近一次的5月议息会上，ECB宣布继续加息25个基点，并且在货币声明中ECB强调了[8]“通胀前景继续过高，持续时间过长”；而拉加德在随后的发布会上多次强调“我们并没有停止加息（we are not pausing）。”这些都表明虽然本次会上ECB将加息速度降至25基点，但接下来ECB应该还会有进一步的加息空间。而支撑ECB继续其加息周期的正是居高不下的通胀压力：虽然在能源价格回落的影响下，欧元区headline通胀已经自去年11月历史高点出现明显的回落，但ECB更为关注的核心通胀依旧处于历史高位。考虑到用于构建欧元区核心通胀篮子的权重的改变[9]：当统计部门计算22年商品和服务类通胀篮子时，他们依旧沿用了21年消费者的消费规律，而当时由于疫情的影响没有完全消退，因此旅行和外出用餐的花费占比较小。而在计算23年商品和服务类通胀篮子时，统计部门沿用了22年的消费规律，而鉴于疫情效应在22年基本消退，这就使得旅行和外出用餐占据了较大比重；这也就意味着，在即将到来的夏季旅游旺季，旅游相关的服务类核心通胀很难出现明显下行，加之欧洲劳动力市场也依旧紧俏，工资增速目前已涨至历史高点，这都会支撑ECB内部的鹰派票委继续其加息的主张。鉴于核心通胀率在9月份之前不太可能下降，加上管委员会的其他主要鹰派成员持同样观点（管委会中的鹰派都更加坚定地把核心通胀作为货币政策的指南，执行委员会成员Isabel Schnabel在最近的讲话中表示[10]：“我们将毫不动摇地上调利率，直到有迹象显示核心通胀在持续下降”；而欧央行5月份议息会议纪要中也体现了管委会对核心通胀的担忧），我们认为管委员会中的鸽派很难在7月的会议上占上风。市场预期也因此发生了变化（OIS市场预计年内ECB至少会加息50基点，图表25），我们认为欧央行不大可能意外地在7月会上做出鸽派决定。而相较市场对美联储年内终点利率的预期（OIS市场预计美联储年内最多只有25基点的加息，而4季度可能开始降息），如果这样的预期可以兑现，那么欧美短端利差有望继续收窄进而对欧元提供一定的支撑。

　　图表24：德美2年利差收窄支撑欧元

　　图表25：OIS市场预计年内ECB至少会加息50基点

　　不过在随后9月的议息会议上，随着本轮加息对欧元区经济的负面影响更明显的体现出来，我们认为ECB大概率会宣布停止本轮加息。从欧元区一季度的“银行贷款调查”中可以看出，本轮ECB的加息已经使得金融环境快速收紧并且对实体经济产生了重大影响。银行贷款调查显示，第一季度欧元区的信贷标准已经“进一步大幅收紧”；“欧元区银行向企业和家庭提供的贷款收紧程度大于前一个季度的预期，这也显示了贷款动能的持续减弱。”（图表26）另外，今年一季度欧元区企业对贷款的净需求下降的幅度也超出了市场的预期（图表27），其降幅为08年全球金融危机以来最大。在此背景下，欧央行9月召开会议时可能会对其紧缩的货币政策对经济造成的下行压力进行全面的评估，而随着夏季过后潜在通胀进一步见顶（上周公布的数据显示德国，法国和西班牙的通胀降幅已经超出市场预期：其中德国5月CPI初值同比上涨6.3%，这是自2022年3月以来的最低水平，西班牙的欧盟调和CPI同比仅上升2.9%，为近两年来的最低水平，而欧元区5月整体通胀初值显示通胀延续了去年年末以来的下行趋势，而ECB关注的核心通胀也超预期走低并且自今年4月以来初现下行趋势，图表28），我们认为ECB应该对核心通胀在未来几个月的下降抱有更大信心。加之今年3季度开始ECB会加快量化紧缩的步伐（从2季度的150亿欧元/月加速至300亿欧元/月，图表29），欧央行应该有充足的理由暂停本轮加息周期。近期包括法国央行行长Villerory在内的ECB票委也表达了类似观点[11]，他再次重申了对进一步收紧货币政策的谨慎立场，“欧央行应该密切关注此前的加息行动给经济带来的影响，并且不晚于9月份结束加息。”如果这样的预期得以兑现，我们认为支撑欧元的利差收窄逻辑可能会在今年四季度有所消退。当然，如果美联储在今年4季度鉴于经济下行压力开始降息，那么即使ECB届时停止了加息周期，欧美相对利差的继续收敛依旧会给欧元带来支撑。尤其考虑到ECB今年3季度开始大概率会加快缩表速度至300亿欧元/月（图表29），而美联储可能继续会对美国银行业通过“discounted window”，“BTFP”等借贷便利提供流动性进而部分抵消其缩表带来的紧缩效果。

　　图表26：欧元区银行向企业放款标准明显提高

　　图表27：欧元区企业对银行贷款的需求出现恶化

　　图表28：欧元区通胀初现见顶迹象但核心通胀压力依旧

　　图表29：ECB计划于3季度起加速缩表

　　尽管德国经济陷入技术性衰退，但2-3季度有望反弹

　　今年年初以来欧元区经济再次展现出不平衡的复苏，服务业保持强劲的同时制造业却延续了下行的趋势，值得注意的是，自5月以来，服务业也出现了一些见顶的迹象（图表30）；不过夏季旅游旺季的到来应该还会继续支撑欧元区服务业至少在短期内保持强势；但与此同时，德国为代表的核心成员国经济却陷入了衰退（制造业对德国经济的拖累使得今年第一季度德国经济产出较此前一个季度下滑0.3%，这也是去年第四季度德国经济萎缩0.5%后的第二次走弱）；而其他一些领先指标，比如德国IFO全国企业景气度指数与ZEW经济景气指数均已出现明显下行，而后者对欧元区PMI数据往往有接近半年左右的前瞻领先作用（图表31）。在此背景下，欧元区花旗宏观经济意外指数自今年2月以来开启了下行的趋势，目前已经跌至去年8月以来的低点附近（图表32）。我们认为，虽然制造业的趋弱可能会限制欧元区经济的复苏，但服务业在短期内的任性加之欧洲劳动力市场的紧俏（欧元区失业率正处于历史低点，图表33）可能依旧会支持ECB在未来的2次会议上继续其加息步伐，尤其考虑到能源价格的下跌可能会支撑消费有所反弹。此外，欧洲劳动力市场也依旧紧俏，工资增速目前已涨至历史高点，这就可能使得欧洲经济比美国更晚进入收缩。而市场对美联储降息预期的起点也可能早于对ECB的降息预期。另外，根据EPFR资金流向数据我们发现，欧洲股市在经历了1季度短暂的资金净流入之后再次开始转为净流出，而这也延续了本轮ECB开启加息周期以来的下行大趋势（图表34）；待ECB下半年完成加息周期时，资金或许有希望重新回归欧洲股市进而对欧元形成一定支撑；而欧洲债市则跟随美国债市自年初以来持续吸引资金净流入（图表35）；虽然ECB下半年加息空间比较有限，但如果目前的跨境债券投资的净流入趋势得以延续，这可能也将会为欧元提供一定的支撑。

　　图表30：欧元区PMI数据显示经济复苏分化加剧

　　图表31：德国ZEW指数领先欧元区PMI

　　图表32：欧元区花旗宏观经济意外指数自2月以来走低

　　图表33：欧元区失业率处于历史低点

　　图表34：股票基金累计资金流向

　　图表35：债券基金累计资金流向

　　贸易条件改善或将支撑欧元，但4季度后天然气供应扰动可能再现

　　2023年年初以来天然气价格的一路走低对欧洲经济的积极影响是另一个支撑欧元自去年4季度起反弹的原因。天然气价格的持续走低使得欧元区贸易条件自去年4季度明显出现改善而这也支撑了欧元的反弹（图表36）。为了应对天然气供应不确定性的问题，欧盟主要成员国纷纷开始加速各自的天然气储备（目前欧洲天然气储存设施超过往年均值），并且先后提出遏制天然气价格上涨的多项计划。这些手段叠加欧洲大部分地区气温高于往年均值使得欧洲天然气价格自去年4季度开始大幅下跌而这一下跌的趋势持续至今年上半年，这也为欧元的反弹提供了支撑（图表37）。在进入今年4季度之前，我们认为欧元区逐步改善的贸易条件可能继续对欧元形成支撑（花旗大宗商品贸易条件指数以往对欧元的走势具备1-2个月左右的前瞻领先作用，这或许就意味着，今年3季度欧元的走势可能会出现反弹进而再次和这一指数走势趋同，图表38）。不过，进入四季度随着欧洲大部分地区逐步入冬，气温的潜在回落可能使得欧元区天然气库存出现下降的迹象，天然气价格也可能开始触底走高。展望2023年下半年，我们认为能源供给问题仍然将会是扰动欧洲经济发展的变量。根据中金大宗商品组的判断，2023年下半年欧洲天然气价格大概率会高于2023年上半年的均值水平，季节性短缺因素仍可能导致价格出现上行风险，尤其进入4季度后，随着冬季取暖等需求的上升，天然气价格可能面临更大的反弹风险。如果这一判断得到兑现，那么欧洲贸易条件可能面临一定的恶化风险，进而对欧元的上行产生限制。

　　图表36：欧元区贸易条件的改善支撑欧元

　　图表37：欧洲天然气价格vs欧元/美元

　　图表38：花旗大宗商品贸易条件指数领先欧元走势

　　欧元处于略微高估区域

　　发达国家的中长期实际有效汇率的中枢一般比较稳定，在偏离长期均值后会存在一定的纠偏倾向。BIS的实际有效汇率指数显示：欧元目前处于过去10年均值水平之上约0.5个标准差左右的位置。如果该实际有效汇率的略微高估在下半年通过名义有效汇率的贬值而不是相对通胀的下行来修复，欧元可能在下半年存在向长期均值修复的可能性，不过相较于股指更高的美元，欧元向下回落的幅度可能不及美元（图表39）。

　　图表39：欧元实际汇率较过去10年均值略微偏高

　　欧元/美元或在3季度走高，4季度可能有所回落，下半年整体高位震荡

　　综上，我们认为欧元/美元的走势在下半年仍会有所反复。在美联储接近加息终点进而带动美元趋势性回落的大背景之下，面临短期内核心通胀的压力，ECB的加息周期可能会比美联储持续的更久，而这也会支撑欧元在三季度保持强势。不过，在ECB持续收紧货币政策的影响下欧元区经济面临一定走弱的风险，尤其进入四季度后天然气供应问题可能再次浮现，这也会对欧元造成一定的压制。

　　风险因素

　　欧元超预期走强的风险

　　我们对欧元的判断是基于欧元区的核心通胀会在短期内保持在高位，而欧央行会如期兑现市场目前对其的加息周期（即加息持续至7月，年内再加息两次共计50基点），进而使得德美短端利差进一步收窄而欧元获得支撑。但若欧元区经济逆转了2季度以来的下行趋势或者欧元区的通胀压力显现出更大的粘性，那么欧央行大概率会延长其加息周期。这样欧元下半年可能出现更大幅度的上涨。在这种情况下，欧元的交易中枢可能走向1.13一带。

　　欧元超预期走弱的风险

　　如果欧元区核心通胀回落的速度快于预期（3季度就开始明显下行），那么市场对ECB的加息预期可能会明显回落，这将减少对欧元短期内的支撑；另外，如果下半年欧元区金融系统的稳定性随着加息的推进而有所暴露（正如在本周公布的欧元区金融稳定评估中所显示[12]，利率的上升正在考验家庭、企业、政府和房地产市场的韧性。ECB警告称，虽然欧元区银行业对美国和瑞士上半年银行业的动荡表现出了惊人的韧性，但随着欧元区融资成本的上升以及银行资产质量的下降，这仍可能削弱银行的盈利能力，进而使得市场容易受到无序调整的负面影响），那么ECB同样可能提前结束加息周期或者推出稳定市场的救助措施，若欧元可能受到影响进而承压走低，则欧元的交易中枢可能下行至1.05一带。

　　日元：先贬后升

　　► 我们认为基于通胀压力的上行以及调整风险的降低，6月之后每次会议都存在调整YCC的可能性。调整方式为10年缩短至5年或调高10年上限等。调整后10年利率或在0.75%附近

　　► 下半年美日货币政策或出现分化、美日息差或收窄、年底或在125附近植田鸽派观感带来弱日元

　　2023年上半年日元汇率走势：日元偏弱

　　自年初以来美日汇率处于震荡偏弱的走势。1月期间受22年12月日本央行突然上调YCC上限以及12月美国经济数据偏弱的影响，美日汇率一度跌破128。进入2月之后，伴随美国1月经济数据的反弹，美债利率有所上行，美日汇率也出现反弹从128上行至136。然后3月期间，伴随欧美部分银行破产所带来的避险情绪，美债利率再度下行，美日汇率也重新下行并一度跌破130的关口。4月之后，美债利率基本走平背景下，受日本央行新任行长植田的鸽派发言的影响，美日汇率再度上行至135附近，日元成为4月最弱G10货币。5月期间，在强美元的背景下日元虽摆脱了最弱货币的局面但扔相较美元贬值，并于5月下旬期间突破140关口并触发了日本当局对汇率的口头干预（图表40）。截至5月底，年初以来日元相较美元共贬值5.90%（图表41），为仅次于挪威克朗的第二弱G10货币，并为最弱亚洲货币。

　　关于日元在今年上半年偏弱的原因，我们认为日本因素影响为主与美国因素影响为辅。日本因素方面主要来自于4月就任的新任日本央行行长植田和男的偏鸽的货币政策态度（详情参考：《中金看日银#19：植田就任发言——“正常化”或更晚更缓》），植田行长的相关态度打消了市场对日本央行早期放弃或调整YCC的期待，同时在日本近期的通胀上行带来了通胀预期的高涨，在此背景下日本的实际利率进一步下探，即在实际层面日本央行的货币宽松力度有所加强，因此带来了日元的贬值。美国方面因素主要来自于美债利率基本为震荡横盘走势、并未出现下行，从而导致美日息差未能明显收窄，日元难以升值。

　　图表40：2023年美元/日元汇率与日元实际有效汇率的走势

　　图表41：2023年年初以来G10货币相较美元变化率

　　注：截至2023年5月31日

　　资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　2023年下半年日元汇率展望：日元先贬后升

　　我们认为2023年下半年日元的多空因素并存、利多因素影响或更大、我们认为2023年4季度美元日元汇率的中枢或在125附近。利空日元的因素有跨境证券投资、中立因素有经常账户项目、利多日元的因素为美日货币政策的收敛。但节奏上来看，6-7月附近伴随美联储加息周期并未结束，日元或依旧维持在弱方，美日汇率存在突破145的可能性。但往年底走，美日货币政策收敛、美日息差收窄的可能性会加大，日元或重新走强。

　　利空日元因素：资本项目（直接投资、跨境证券投资皆为利空日元方向）

　　直接投资：由于日本国内人口早已进入高龄少子化、“向海外发展”早已是日本企业过去30-40年的主旋律，因此日本的直接投资常年处于对外净投资、即逆差的领域。受2020年疫情的影响，日本的对外直接投资出现过短暂的停滞，但是伴随疫情管控的结束，我们发现自2022年以来日本的对外净投资基本停留在高位（图表42）。往2023年下半年看，我们认为伴随疫后经济活动的复苏以及在高技术领域竞争的强化，日本公司在海外建厂、收购海外公司的行为或继续活跃，直接投资或继续保持净投资的程度，进而利空日元。

　　跨境证券投资：跨境证券投资主要分为“境外对日本证券投资”以及“日本对境外证券投资”这两类。

　　► 境外对日本证券投资影响中立：在境外投资者买入日本的债券或股票时涉及外汇的交易，一般情况下为资金流入本国资产，形成本币升值。然而，日元作为一个低息货币，情况则大有不同。目前，日本的利率水平几乎低于世界的所有国家，因此基于“利率平价定理”外国投资者以本币为基础对日元进行汇率对冲时，反而会产生汇率对冲的红利，能够起到增加收益的作用。近期境外投资者对日元资产（股票）的投资当中我们认为大部分都进行了汇率对冲，因此虽能看到资金大幅流入日元，但并未看见日元汇率的升值（图表43）。但需强调的是未来伴随境外投资者日本股资产价值的变化，会对日元汇率也带来一定影响。当所持日本股资产升值时，境外投资者需增加汇率对冲，进而形成额外的日元贬值压力；相反，当日本股贬值时，境外投资者需减少汇率对冲，进而形成额外的日元升值压力。另外，由于日元汇率本身也对股价有明显的影响，因此会形成自我强化的特性（“日元贬值-日股上涨”或“日元升值-日股下跌”的循环），会加大日元汇率。此外，外国投资者自今年3月以来趋势性重新买回日本债券（图表44），表明在过去2个月内外国资金对日本央行YCC政策的挑战力度大有减少。

　　► 日本对境外资产投资带来日元贬值压力：日本对外国证券的投资也会遇到汇率波动的影响，是否进行汇率对冲取决于成本的高低。如上文所述日本为低息国家，日本投资者对海外高息货币进行汇率对冲时会发生对冲成本，成本的高低基本取决于同外国的短端利率息差水平。近期由于欧美政策利率处于高位，日本投资者进行汇率对冲的成本十分高昂，因此我们认为近期日本投资者对外国证券的投资基本都不带有汇率对冲，对汇率会产生影响。今年以来日本投资者对外国股票的投资相对中立（图表45），今年下半年欧美经济下行压力较大的背景下，我们认为日本投资者大幅净买入外国股票的可能性不高，因而对汇率的影响亦或有限。另一方面，日本投资者年初以来在积极买入境外债券。截至5月下旬，日本投资者已累计净买入约11.6万亿日元的外国债券，为安倍经济学开始后的最高水平（图表46）。我们此前多次表示日本投资者购买美债与否，同美国利率的变动方向有很大关系，在过去10年当中，每一个美债利率的下行周期中，日本投资者都净买入了美债（图表47）。往2023年底看，我们认为美债利率或进一步下探，在此背景下日本投资者易净买入美债。同时由于对冲成本的高昂，日本投资者目前对外债的投资绝大部分都不带有汇率对冲，因此这部分购买外债的资金流会形成日元贬值的压力。

　　图表42：日本对外直接净投资额（过去三个月移动平均，万亿日元）

　　图表43：年初以来日本对外国中长期债券净投资累计额（万亿日元）

　　图表44：年初以来境外投资者对日本中长期债券净投资累计额（万亿日元）

　　图表45：年初以来日本对外国股票净投资累计额（万亿日元）

　　图表46：年初以来日本对外国中长期债券净投资累计额（万亿日元）

　　图表47：2014年以来日本美债净买入额累计（左轴，万亿日元）

　　中立因素：经常账户中贸易、服务收支都往中立方向发展

　　► 初次收入：如上文所述，日本常年以直接投资、证券投资的方式对外国市场进行投资，这部分的收益在国际收支表中计入初次收入，并且初次收入为经常账户中的最大顺差项（图表48）。但由于日本国内相对缺乏投资机会，这部门的初次收入基本很少出现回流日本的情况，大多数的这部分资金被用于在海外再投资，因此初次收入对日元汇率的影响中立。

　　► 贸易收支：2022年期间由于能源价格的大幅抬升，日本记录了历史性的贸易逆差。2023年上半年期间贸易逆差有所收窄（图表48），主要来自于能源价格的收窄带来的贸易条件的改善（图表49）以及进口金额的减少。虽然进口金额有所减少，但因出口的因素，今年下半年我们很难预测贸易收支的大幅顺差。出口方面，在欧美收紧货币政策背景之下，日本向大部分经济体的出口都出现了放缓，今年下半年可能会出现同比转负的情况（图表50）。因此我们认为今年下半年进出口的金额或同时出现缩小，贸易账户更多为中立方向。

　　► 服务收支：疫情期间由于外国游客的缺失，日本的服务收支陷入了每月近1万亿日元的逆差情况（图表48）。但伴随疫情的结束，入境日本游客有所增多（图表51），日本的服务逆差也有收窄的迹象。目前日本已大幅放松了外国游客入境的管制、同时日元汇率处于弱方，日本的物价对外国游客有着充分的价格优势。我们认为2023年下半年入境日本的游客或持续恢复，服务收支的逆差或持续缩小，进而日元贬值的压力也会有所减弱。

　　图表48：日本经常账户收支的走势（万亿日元）

　　图表49：日本贸易条件与能源进口价格的走势

　　图表50：日本对主要经济体的出口同比（%、移动三个月平均）

　　图表51：入境日本外国人游客人数

　　利多日元因素：美日货币政策收敛

　　去年以来，美日息差一直是左右美日汇率的重要参考（图表52）。由于日本央行对10年利率设有上限，因此我们选用自由度更高、更能反映市场情绪的日元10年互换利率作为息差的计算依据。在此背景下，基于过去1-2年的互换息差的走势，我们制作了美日互换利率对应的日元汇率预测矩阵（图表53）。往年底走，我们认为美国10年互换利率或下行至3.0%左右、日本10年互换利率或上行至0.75%附近，在此背景下美日汇率或在124-125附近。

　　图表52：美日息差与美日汇率的走势

　　图表53：我们基于美日10年互换汇率预测的美日汇率

　　美国长端利率或下行：美国方面伴随通胀的“退烧”，美联储大概率将2023年3季度完成加息，并且在下半年市场对美联储的降息预期或有所加强。通过对以往加息周期的研究发现，当美联储加息至顶后，大概率美债10年利率发生了下行（图表54）。若该规律得以重复，则有助于美日息差的收窄。

　　日债利率或上行（日本央行或调整YCC）：我们认为由于①通胀压力加大、②调整YCC的成本有限，今年下半年日本央行有可能对YCC做出调整。关于调整的时间，我们认为有两个事件会产生一定影响。第一件事为日元贬值的速度，虽然日元汇率并非日本央行的管辖范围，但是我们认为当日元贬值速度“超速”时，或加大日本央行调整YCC的可能性。第二件事为众议院选举，日本媒体近期表示[13]今年下半年进行众议院选举的可能性。参考以往的经验日本央行在众议院选举前一个月调整货币政策的前例很少。总体来看，我们认为6月之后的每次央行议息会议都存在调整YCC的可能性。

　　► 通胀压力加大：今年上半年日本的通胀压力仍旧增加，政府通过补助金的方式降低了电费等物价，但是排除能源项目后的通胀仍然处于高位。5月东京地区CPI显示除去生鲜食品与能源的通胀同比上升至3.9%，为1983年以来的最高水平。日本央行所重视的通胀趋势的各类指标也显示通胀压力在持续上升（图表55）。但同时也需要留意的是日元计价的进口物价同比在4月已经转负、PPI同比也在快速回落（图表56），这些成本端通胀压力的减少有助于减少日本通胀“爆表”的可能性，同时伴随成本端因素的减少，未来的通胀更趋近于需求端所导致，在这种背景下日本央行对通胀也更好掌控。

　　► 调整YCC的成本有限：2022年末、2023年初我们讨论日本央行调整YCC的风险时必然会考虑“调整后被投机资金挑战（BOJ attack）”的风险。而如今情况发生了很大改变，美国通胀已经明确见顶，美债10年利率超过2022年高点为小概率事件。在全球利率上行压力较低的背景下，日债利率在近期也出现了明显下行。自3月9日以来日债10年利率都几乎未触碰过日本央行所设0.5%上限，“固定利率操作”在过去3个月都处于“封印”状态，目前日债10年利率降至0.4%附近、日元10年互换利率降至0.6%附近（图表57）。我们认为在目前背景下日本央行调整YCC所受到的挑战相较此前明显减少。

　　关于日本央行调整YCC的方法，5月植田在接受多家媒体的联合采访时，就“是否会在货币宽松的同时废除或修正YCC”这一问题时，植田表示[14]“在去年12月日本央行就有所修正过、今后效果与副作用的均衡若发生变化也有可能修正YCC、将目前对10年利率的管控缩短至5年也是可能的方法之一，但目前不方便具体透露太多”。我们认为这一发言给予调整YCC很大自由度，未来对YCC调整的方式可能为将10年利率上限更高（由目前的0.5%上调至1%左右）、或改为对5年利率管控（放弃对10年利率管控）。无论时那种方法，日债10年利率都会存在小幅的上行压力，但在全球利率大背景下、日债的上行幅度相较今年年初会明显减少。

　　图表54：美联储加息至顶日180天前后的美债10年利率变化幅度（bp）

　　图表55：日本通胀趋势的各类指标

　　图表56：成本推升的通胀压力正在减少

　　图表57：各类利率的走势

　　风险情形

　　日元汇率超预期走强的风险

　　我们认为日元汇率超预期走强的风险可能分别来自美国与日本。美国方面。如果美国经济因为加息过快而在下半年进入衰退期，则美债利率易出现进一步下行，日元汇率的避险属性也得以实现，日元或成为超过美元的最强货币。日本方面，若日本的通胀持续上升，则日本央行不仅要调整YCC、可能还需考虑开始正常化实施加息并缩小QE。在以上的背景之下，美元/日元汇率存在2023年内挑战110-120区间的可能性。

　　日元汇率超预期走弱的风险

　　我们认为日元汇率超预期走弱的风险可能也分别来自美国与日本。美国方面，如果美国经济今年下半年依旧强劲、出现美国经济“一枝独秀”的情景，则降息预期或进一步延后。在此背景下，美国的利率或依旧维持在高位进而可能会触发美日汇率套利交易的可能性，进而形成日元贬值的力量。日本方面，在日本通胀持续上升的背景下，如果日本央行依旧维持货币政策不变，那么从实际利率角度来看日本央行是在加码宽松。在以上背景之下，美元/日元汇率存在2023年内挑战145-150区间的可能性，届时日本政府或重启外汇干预，防止日元的进一步大幅贬值。

　　附录

　　图表58：汇率预测表

　　图表59：2023年下半年重要经济政治事件

　　Reference

　　参考来源

　　[1]http://www.reuters.com/markets/us/feds-jefferson-says-skipping-rate-hike-would-not-imply-tightening-over-2023-05-31/

　　[2]http://wallstreetcn.com/articles/3690179

　　[3]https：//economy-finance.ec.europa.eu/economic-forecast-and-surveys/economic-forecasts/spring-2023-economic-forecast-improved-outlook-amid-persistent-challenges_en

　　[4]https：//hk.news.yahoo.com/中资港股年度派息购汇潮行将来袭-人民币夏季贬值压力不容小觑-213000299.html

　　[5]https：//finance.china.com.cn/house/20230602/5991612.shtml

　　[6]https：//www.gov.cn/xinwen/2022-11/11/content_5726144.htm

　　[7]https：//www.gov.cn/xinwen/2022-12/08/content_5730631.htm[8]https：//global.chinadaily.com.cn/a/202304/01/WS6427c81ba31057c47ebb7d74.html

　　[9]https：//ec.europa.eu/eurostat/statistics-explained/index.php？title=Inflation_in_the_euro_area#Euro_area_annual_inflation_rate_and_its_main_components

　　[10]https：//www.google.com/search？q=Isabel+Schnabel+core+inflation&oq=Isabel+Schnabel+core+inflation&aqs=chrome．．69i57j33i160l3.4282j0j7&sourceid=chrome&ie=UTF-8&bshm=nce/1

　　[11]http://blinks.bloomberg.com/news/stories/RV7P6WDWLU68

　　[12]http://blinks.bloomberg.com/news/stories/RVIN6EDWRGG0

　　[13]https：//jp.reuters.com/article/motegi-comment-idJPKBN2XK0G4

　　[14]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUB257KU0V20C23A5000000/？type=my#QAAUAgAAMA

　　王冠，CFA，施杰对此报告亦有贡献

　　Source

　　文章来源

　　本文摘自：2023年6月4日已经发布的《2023年中期汇率展望（1）：虽迟终至》

　　联系人李刘阳 SAC 执业证书编号：S0080121120085 SFC CE Ref：BSB843

　　联系人丁瑞 SAC 执证证书编号：S0080122010003 SFC CE Ref：BRO301

　　分析员张文朗 SAC 执业证书编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

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中金2023下半年展望 | 全球汇率（1）：虽迟终至

2023年06月06日 07:47

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　　来源：中金点睛

　　图表：汇率预测表（上段为中枢、下段为区间）

　　资料来源：中金公司研究部

　　总论

　　风险

　　发生系统性金融风险、美国经济和通胀超预期、欧洲和中国经济不及预期

　　正文

　　美元指数：虽迟终至的下行

　　► 美国经济转弱、对非美国家基本面优势的收窄以及贸易条件恶化等因素都构成了下半年美元指数下行的理由。

　　2023上半年美元指数走势回顾：反复拉锯，宽幅波动

　　图表1：美元指数2023年上半年整体宽幅波动

　　图表2：2023年上半年G10货币兑美元涨跌不一

　　2023年下半年美元展望

　　美国经济进一步放缓，通胀走低是我们的基准情形

　　图表3：未来一年美国陷入衰退的可能性最高

　　图表4：美国经济或趋于放缓

　　图表5：企业的盈利能力有所收缩

　　图表6：美国中小企业雇佣计划回落

　　美国对中国、欧洲的基本面优势或将收窄

　　图表7：欧美核心通胀仍处于较高水平

　　图表8：欧元区一季度工资涨幅创出30年以来最高

　　非美国家的贸易条件或将改善

　　图表9：欧洲天然气和原油价格已显著回落

　　图表10：美国贸易条件恶化，非美国家改善

　　风险情形

　　人民币：柳暗花明

　　► 美元指数的走弱、季节性因素转向、国内经济进一步过渡到内生性增长、人民币目前估值偏低等因素构成了下半年人民币汇率走向升值的理由。

　　2023年上半年人民币走势：稳中偏弱

　　图表11：人民币汇率与CFETS人民币指数的走势

　　图表12：年初以来主要货币相较人民币的变化率

　　注：深色为G10货币，截至2023年6月1日

　　资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　2023年下半年人民币汇率展望：进入升值通道

　　美元指数走弱

　　图表13：美元指数与美元人民币汇率走势相近

　　图表14：中美3个月存款利差和人民币汇率

　　季节性因素或在下半年转变

　　图表15：货物贸易结售汇顺差在年末往往明显增加

　　图表16：人民币在年末有走强的季节性

　　注：表中数字为美元/人民币汇率对应年月的月度涨跌幅

　　资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　国内经济将从恢复性增长过渡至内生性增长

图表17：制造业PMI重回扩张区间

　　图表18：民间第三产业投资的降幅有所收窄

　　图表19：制造业PMI与北向资金月度流向

　　人民币的估值处于近年来的低位

　　图表20：6月初的股汇定价回到去年10-11月水平

　　图表21：人民币谁有效汇率估值较低

　　图表22：人民币实际有效汇率触底反弹的主要原因统计

　　风险情形

　　人民币汇率超预期走强的风险

　　人民币汇率超预期走弱的风险

　　欧元：有望重拾强势

　　► 货币政策的收敛逻辑（欧央行晚于美联储接近加息周期终点）以及3月美国银行业危机后避险情绪的升温让欧元在2023年上半年整体走高。

　　2023上半年欧元/美元大体走平

　　图表23：2023年上半年欧元/美元的走势和重要事件

　　2023年下半年欧元汇率展望

　　ECB可能继续本轮加息周期至7月，但9月大概率停止加息

　　图表24：德美2年利差收窄支撑欧元

　　图表25：OIS市场预计年内ECB至少会加息50基点

　　图表26：欧元区银行向企业放款标准明显提高

　　图表27：欧元区企业对银行贷款的需求出现恶化

　　图表28：欧元区通胀初现见顶迹象但核心通胀压力依旧

　　图表29：ECB计划于3季度起加速缩表

　　尽管德国经济陷入技术性衰退，但2-3季度有望反弹

　　图表30：欧元区PMI数据显示经济复苏分化加剧

　　图表31：德国ZEW指数领先欧元区PMI

　　图表32：欧元区花旗宏观经济意外指数自2月以来走低

　　图表33：欧元区失业率处于历史低点

　　图表34：股票基金累计资金流向

　　图表35：债券基金累计资金流向

　　贸易条件改善或将支撑欧元，但4季度后天然气供应扰动可能再现

　　图表36：欧元区贸易条件的改善支撑欧元

　　图表37：欧洲天然气价格vs欧元/美元

　　图表38：花旗大宗商品贸易条件指数领先欧元走势

　　欧元处于略微高估区域

　　图表39：欧元实际汇率较过去10年均值略微偏高

　　欧元/美元或在3季度走高，4季度可能有所回落，下半年整体高位震荡

　　风险因素

　　欧元超预期走强的风险

　　欧元超预期走弱的风险

　　日元：先贬后升

　　► 下半年美日货币政策或出现分化、美日息差或收窄、年底或在125附近植田鸽派观感带来弱日元

　　2023年上半年日元汇率走势：日元偏弱

　　图表40：2023年美元/日元汇率与日元实际有效汇率的走势

　　图表41：2023年年初以来G10货币相较美元变化率

　　注：截至2023年5月31日

　　资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　2023年下半年日元汇率展望：日元先贬后升

　　利空日元因素：资本项目（直接投资、跨境证券投资皆为利空日元方向）

　　跨境证券投资：跨境证券投资主要分为“境外对日本证券投资”以及“日本对境外证券投资”这两类。

　　图表42：日本对外直接净投资额（过去三个月移动平均，万亿日元）

　　图表43：年初以来日本对外国中长期债券净投资累计额（万亿日元）

　　图表44：年初以来境外投资者对日本中长期债券净投资累计额（万亿日元）

　　图表45：年初以来日本对外国股票净投资累计额（万亿日元）

　　图表46：年初以来日本对外国中长期债券净投资累计额（万亿日元）

　　图表47：2014年以来日本美债净买入额累计（左轴，万亿日元）

　　中立因素：经常账户中贸易、服务收支都往中立方向发展

　　图表48：日本经常账户收支的走势（万亿日元）

　　图表49：日本贸易条件与能源进口价格的走势

　　图表50：日本对主要经济体的出口同比（%、移动三个月平均）

　　图表51：入境日本外国人游客人数

　　利多日元因素：美日货币政策收敛

　　图表52：美日息差与美日汇率的走势

　　图表53：我们基于美日10年互换汇率预测的美日汇率

　　图表54：美联储加息至顶日180天前后的美债10年利率变化幅度（bp）

　　图表55：日本通胀趋势的各类指标

　　图表56：成本推升的通胀压力正在减少

　　图表57：各类利率的走势

　　风险情形

　　日元汇率超预期走强的风险

　　日元汇率超预期走弱的风险

　　附录

　　图表58：汇率预测表

　　图表59：2023年下半年重要经济政治事件

　　Reference

　　参考来源

　　[1]http://www.reuters.com/markets/us/feds-jefferson-says-skipping-rate-hike-would-not-imply-tightening-over-2023-05-31/

　　[2]http://wallstreetcn.com/articles/3690179

　　[3]https：//economy-finance.ec.europa.eu/economic-forecast-and-surveys/economic-forecasts/spring-2023-economic-forecast-improved-outlook-amid-persistent-challenges_en

　　[4]https：//hk.news.yahoo.com/中资港股年度派息购汇潮行将来袭-人民币夏季贬值压力不容小觑-213000299.html

　　[5]https：//finance.china.com.cn/house/20230602/5991612.shtml

　　[6]https：//www.gov.cn/xinwen/2022-11/11/content_5726144.htm

　　[7]https：//www.gov.cn/xinwen/2022-12/08/content_5730631.htm[8]https：//global.chinadaily.com.cn/a/202304/01/WS6427c81ba31057c47ebb7d74.html

　　[9]https：//ec.europa.eu/eurostat/statistics-explained/index.php？title=Inflation_in_the_euro_area#Euro_area_annual_inflation_rate_and_its_main_components

　　[10]https：//www.google.com/search？q=Isabel+Schnabel+core+inflation&oq=Isabel+Schnabel+core+inflation&aqs=chrome．．69i57j33i160l3.4282j0j7&sourceid=chrome&ie=UTF-8&bshm=nce/1

　　[11]http://blinks.bloomberg.com/news/stories/RV7P6WDWLU68

　　[12]http://blinks.bloomberg.com/news/stories/RVIN6EDWRGG0

　　[13]https：//jp.reuters.com/article/motegi-comment-idJPKBN2XK0G4

　　[14]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUB257KU0V20C23A5000000/？type=my#QAAUAgAAMA

　　王冠，CFA，施杰对此报告亦有贡献

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　　文章来源

　　本文摘自：2023年6月4日已经发布的《2023年中期汇率展望（1）：虽迟终至》

　　联系人李刘阳 SAC 执业证书编号：S0080121120085 SFC CE Ref：BSB843

　　联系人丁瑞 SAC 执证证书编号：S0080122010003 SFC CE Ref：BRO301

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中国投资者减持美债的真相

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中金2023下半年展望 | 全球汇率（1）：虽迟终至

2023年06月06日 07:47

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　　来源：中金点睛

　　图表：汇率预测表（上段为中枢、下段为区间）

　　资料来源：中金公司研究部

　　总论

　　风险

　　发生系统性金融风险、美国经济和通胀超预期、欧洲和中国经济不及预期

　　正文

　　美元指数：虽迟终至的下行

　　► 美国经济转弱、对非美国家基本面优势的收窄以及贸易条件恶化等因素都构成了下半年美元指数下行的理由。

　　2023上半年美元指数走势回顾：反复拉锯，宽幅波动

　　图表1：美元指数2023年上半年整体宽幅波动

　　图表2：2023年上半年G10货币兑美元涨跌不一

　　2023年下半年美元展望

　　美国经济进一步放缓，通胀走低是我们的基准情形

　　图表3：未来一年美国陷入衰退的可能性最高

　　图表4：美国经济或趋于放缓

　　图表5：企业的盈利能力有所收缩

　　图表6：美国中小企业雇佣计划回落

　　美国对中国、欧洲的基本面优势或将收窄

　　图表7：欧美核心通胀仍处于较高水平

　　图表8：欧元区一季度工资涨幅创出30年以来最高

　　非美国家的贸易条件或将改善

　　图表9：欧洲天然气和原油价格已显著回落

　　图表10：美国贸易条件恶化，非美国家改善

　　风险情形

　　人民币：柳暗花明

　　► 美元指数的走弱、季节性因素转向、国内经济进一步过渡到内生性增长、人民币目前估值偏低等因素构成了下半年人民币汇率走向升值的理由。

　　2023年上半年人民币走势：稳中偏弱

　　图表11：人民币汇率与CFETS人民币指数的走势

　　图表12：年初以来主要货币相较人民币的变化率

　　注：深色为G10货币，截至2023年6月1日

　　资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　2023年下半年人民币汇率展望：进入升值通道

　　美元指数走弱

　　图表13：美元指数与美元人民币汇率走势相近

　　图表14：中美3个月存款利差和人民币汇率

　　季节性因素或在下半年转变

　　图表15：货物贸易结售汇顺差在年末往往明显增加

　　图表16：人民币在年末有走强的季节性

　　注：表中数字为美元/人民币汇率对应年月的月度涨跌幅

　　资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　国内经济将从恢复性增长过渡至内生性增长

图表17：制造业PMI重回扩张区间

　　图表18：民间第三产业投资的降幅有所收窄

　　图表19：制造业PMI与北向资金月度流向

　　人民币的估值处于近年来的低位

　　图表20：6月初的股汇定价回到去年10-11月水平

　　图表21：人民币谁有效汇率估值较低

　　图表22：人民币实际有效汇率触底反弹的主要原因统计

　　风险情形

　　人民币汇率超预期走强的风险

　　人民币汇率超预期走弱的风险

　　欧元：有望重拾强势

　　► 货币政策的收敛逻辑（欧央行晚于美联储接近加息周期终点）以及3月美国银行业危机后避险情绪的升温让欧元在2023年上半年整体走高。

　　2023上半年欧元/美元大体走平

　　图表23：2023年上半年欧元/美元的走势和重要事件

　　2023年下半年欧元汇率展望

　　ECB可能继续本轮加息周期至7月，但9月大概率停止加息

　　图表24：德美2年利差收窄支撑欧元

　　图表25：OIS市场预计年内ECB至少会加息50基点

　　图表26：欧元区银行向企业放款标准明显提高

　　图表27：欧元区企业对银行贷款的需求出现恶化

　　图表28：欧元区通胀初现见顶迹象但核心通胀压力依旧

　　图表29：ECB计划于3季度起加速缩表

　　尽管德国经济陷入技术性衰退，但2-3季度有望反弹

　　图表30：欧元区PMI数据显示经济复苏分化加剧

　　图表31：德国ZEW指数领先欧元区PMI

　　图表32：欧元区花旗宏观经济意外指数自2月以来走低

　　图表33：欧元区失业率处于历史低点

　　图表34：股票基金累计资金流向

　　图表35：债券基金累计资金流向

　　贸易条件改善或将支撑欧元，但4季度后天然气供应扰动可能再现

　　图表36：欧元区贸易条件的改善支撑欧元

　　图表37：欧洲天然气价格vs欧元/美元

　　图表38：花旗大宗商品贸易条件指数领先欧元走势

　　欧元处于略微高估区域

　　图表39：欧元实际汇率较过去10年均值略微偏高

　　欧元/美元或在3季度走高，4季度可能有所回落，下半年整体高位震荡

　　风险因素

　　欧元超预期走强的风险

　　欧元超预期走弱的风险

　　日元：先贬后升

　　► 下半年美日货币政策或出现分化、美日息差或收窄、年底或在125附近植田鸽派观感带来弱日元

　　2023年上半年日元汇率走势：日元偏弱

　　图表40：2023年美元/日元汇率与日元实际有效汇率的走势

　　图表41：2023年年初以来G10货币相较美元变化率

　　注：截至2023年5月31日

　　资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　2023年下半年日元汇率展望：日元先贬后升

　　利空日元因素：资本项目（直接投资、跨境证券投资皆为利空日元方向）

　　跨境证券投资：跨境证券投资主要分为“境外对日本证券投资”以及“日本对境外证券投资”这两类。

　　图表42：日本对外直接净投资额（过去三个月移动平均，万亿日元）

　　图表43：年初以来日本对外国中长期债券净投资累计额（万亿日元）

　　图表44：年初以来境外投资者对日本中长期债券净投资累计额（万亿日元）

　　图表45：年初以来日本对外国股票净投资累计额（万亿日元）

　　图表46：年初以来日本对外国中长期债券净投资累计额（万亿日元）

　　图表47：2014年以来日本美债净买入额累计（左轴，万亿日元）

　　中立因素：经常账户中贸易、服务收支都往中立方向发展

　　图表48：日本经常账户收支的走势（万亿日元）

　　图表49：日本贸易条件与能源进口价格的走势

　　图表50：日本对主要经济体的出口同比（%、移动三个月平均）

　　图表51：入境日本外国人游客人数

　　利多日元因素：美日货币政策收敛

　　图表52：美日息差与美日汇率的走势

　　图表53：我们基于美日10年互换汇率预测的美日汇率

　　图表54：美联储加息至顶日180天前后的美债10年利率变化幅度（bp）

　　图表55：日本通胀趋势的各类指标

　　图表56：成本推升的通胀压力正在减少

　　图表57：各类利率的走势

　　风险情形

　　日元汇率超预期走强的风险

　　日元汇率超预期走弱的风险

　　附录

　　图表58：汇率预测表

　　图表59：2023年下半年重要经济政治事件

　　Reference

　　参考来源

　　[1]http://www.reuters.com/markets/us/feds-jefferson-says-skipping-rate-hike-would-not-imply-tightening-over-2023-05-31/

　　[2]http://wallstreetcn.com/articles/3690179

　　[3]https：//economy-finance.ec.europa.eu/economic-forecast-and-surveys/economic-forecasts/spring-2023-economic-forecast-improved-outlook-amid-persistent-challenges_en

　　[4]https：//hk.news.yahoo.com/中资港股年度派息购汇潮行将来袭-人民币夏季贬值压力不容小觑-213000299.html

　　[5]https：//finance.china.com.cn/house/20230602/5991612.shtml

　　[6]https：//www.gov.cn/xinwen/2022-11/11/content_5726144.htm

　　[7]https：//www.gov.cn/xinwen/2022-12/08/content_5730631.htm[8]https：//global.chinadaily.com.cn/a/202304/01/WS6427c81ba31057c47ebb7d74.html

　　[9]https：//ec.europa.eu/eurostat/statistics-explained/index.php？title=Inflation_in_the_euro_area#Euro_area_annual_inflation_rate_and_its_main_components

　　[10]https：//www.google.com/search？q=Isabel+Schnabel+core+inflation&oq=Isabel+Schnabel+core+inflation&aqs=chrome．．69i57j33i160l3.4282j0j7&sourceid=chrome&ie=UTF-8&bshm=nce/1

　　[11]http://blinks.bloomberg.com/news/stories/RV7P6WDWLU68

　　[12]http://blinks.bloomberg.com/news/stories/RVIN6EDWRGG0

　　[13]https：//jp.reuters.com/article/motegi-comment-idJPKBN2XK0G4

　　[14]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUB257KU0V20C23A5000000/？type=my#QAAUAgAAMA

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张明、陈胤默 | 美元指数波动走弱人民币贬值由内因主导_腾讯新闻

张明、陈胤默 | 美元指数波动走弱人民币贬值由内因主导

注：本文为国家金融与发展实验室2023年第二季度人民币汇率报告，转载请务必注明出处。文中配图为由金山岭遥望雾灵山。

摘要

■2023年第二季度，随着美联储加息接近尾声，美元指数强势上涨格局逐渐回落，全球外汇市场呈现涨跌互现格局。2023年3月31日至7月17日，美元指数从102.6贬值至99.9，贬值幅度为2.6%。预计今年下半年，美元指数与长期美债利率总体上仍将维持高位盘整态势。

■2023年第二季度，日元兑美元汇率整体呈现贬值态势。从2023年3月31日至7月17日，日元兑美元汇率从1美元兑132.81日元贬值至1美元兑138.71日元，贬值幅度为4.4%。未来一段时间，日本央行和美联储货币政策变动对美日利差的影响，仍是日元兑美元汇率变动的主要影响因素。

■2023年第二季度，人民币兑美元汇率破7，引发市场高度关注。对比2022年人民币兑美元汇率贬值原因发现，2022年、2023年2月、2023年5-7月这三波贬值有着较强的异质性。2022年、2023年2月的两波贬值，人民币兑美元汇率与有效汇率、美元指数、美中利差、资本流动的相关性更强，即外因是驱动人民币兑美元汇率贬值的主导型因素；2023年5-7月第三波贬值，人民币汇率与上述变量之间的相关性明显减弱，内因（中国经济增长动力放缓）是人民币兑美元汇率贬值的主导型因素。

■2023年下半年，内因仍是主导人民币兑美元汇率走势的重要因素。在乐观情景下，如果中国经济环比增速在2023年下半年显著走强，那么人民币兑美元汇率有望止跌回升，2023年年底或在6.6-6.8的区间内波动。在悲观情景下，如果中国经济环比增速在2023年下半年继续走弱，那么人民币兑美元汇率可能继续贬值，2023年年底或在7.2上下。

一、全球外汇市场基本情况概览

（一）全球外汇市场总体情况

（二）美元指数走势

（三）日元兑美元汇率走势

二、2023年第二季度人民币兑美元汇率贬值原因分析

（一）2023年第二季度人民币兑美元汇率走势

（二）2022年以来人民币兑美元汇率贬值原因对比分析

（三）2023年5-7月人民币兑美元汇率贬值原因分析

（四）中国央行政策工具使用情况

三、汇率走势预测

报告正文

一、全球外汇市场基本情况概览

❏ 全球外汇市场总体情况

2023年第二季度，随着美联储加息接近尾声，美元指数强势上涨格局逐渐回落，全球外汇市场呈现涨跌互现格局（见图1）。2023年3月31日至7月17日，美元指数贬值了2.6%，日元、人民币、泰铢分别兑美元贬值了4.4%、3.8%和1.7%。瑞士法郎、英镑、欧元、韩元等国家的货币兑美元呈现升值行情，分别兑美元升值了6.0%、6.0%、3.7%和2.9%。加元、澳元、瑞典克朗、新西兰元等国家（地区）的货币兑美元呈现小幅贬值行情。

图1 全球主要货币变化率（2023年3月31日至7月17日）

数据来源：Wind。

❏ 美元指数走势

2023年第二季度，美元指数总体在99-105的区间内波动（见图2）。2023年3月31日至7月17日，美元指数从102.6贬值至99.9，贬值幅度为2.6%。2023年7月13日，美元指数跌至99.76。这是美元指数自2022年4月12日以来首次跌破100。

笔者在《【NIFD季报】2023Q1人民币汇率》1中，预测美元指数在2023年第二季度总体于95-105的区间内运行，短期内，美元指数存在降至100的可能，但是会快速回调至100-105区间。美元指数在2023年第二季度的走势基本符合笔者预期。

2023年第二季度，美元指数在波动中走弱的原因在于：第一，美元指数的六大构成货币呈现升值行情。美元指数由六大货币构成，币别指数权重分别为欧元（57.6%）、日元（13.6%）、英镑（11.9%）、加元（9.1%）、瑞典克朗（4.2%）、瑞士法郎（3.6%）。2023年3月31日至7月17日，除了日元兑美元汇率贬值外，英镑、瑞士法郎、欧元、加元、瑞典克朗对美元分别升值了6%、6%、3.7%、2.3%和1.2%。第二，美国通货膨胀大幅下降，美联储加息节奏将放缓或暂停。2023年6月，美国CPI同比增长3%。相较于2022年6月的高点，美国通货膨胀率呈现大幅下降趋势。但美国核心CPI同比增长4.8%，仍处于相对高位。笔者认为，不要对美国核心通胀数据的回落过于乐观。未来一段时间，美联储仍会坚持将通货膨胀率恢复到2%的目标上。但美联储加息节奏将明显放缓或将暂停加息。即便美联储在2023年未来两个季度仍将加息1-2次，但已基本见顶。笔者认为，未来一段时期，美元指数与长期美债利率总体上仍将维持高位盘整态势。2023年第三季度，美元指数总体有望在95-103的区间内运行。

图2 美元指数走势

数据来源：Wind。

❏ 日元兑美元汇率走势

2023年第二季度，日元兑美元汇率整体呈现贬值态势（见图3）。从2023年3月31日至7月17日，日元兑美元汇率从1美元兑132.81日元贬值至1美元兑138.71日元，贬值幅度为4.4%。2023年6月29日，日元兑美元汇率跌至1美元兑144.80日元的低点，相较于2023年3月31日贬值幅度高达9%。

美日利差与日元汇率走势呈现显著的正相关关系。日本央行和美联储货币政策变动会影响美日利差变动，进而对日元汇率变动产生影响。2023年第二季度，日本央行新任行长植田和男上任并未对日本货币政策进行重大调整，而是采取“按兵不动”策略，将基准利率维持在-0.1%，继续实施量化宽松（QQE）和收益率曲线控制（YCC）。与此不同的是，日本和美国货币政策方向持续背离。2023年5月，美联储将联邦基金利率目标区间上调25个基点到5%至5.25%的水平。这是自2022年3月以来，美联储连续第十次加息。受此影响，美日利差在2023年第二季度持续走高，整体在2.8%至3.7%的区间内波动。

笔者预计，2023年第三季度，日本央行仍将“按兵不动”，继续实施宽松货币政策刺激经济增长。美联储将放缓加息步伐，或将暂停加息，美日利差预计仍将维持当前的波动区间。未来一段时间，日元兑美元汇率仍存在一定的贬值压力。2023年第三季度，日元兑美元汇率大致在130至145的区间内波动。

图3 美元兑日元汇率与美日利差

数据来源：Wind。

二、2023年第二季度人民币兑美元汇率贬值原因分析

本部分首先回顾人民币兑美元汇率在2023年第二季度走势；其次，分析2022年以来人民币兑美元汇率三波贬值原因；再次，重点分析2023年5-7月人民币兑美元汇率贬值原因，最后，分析中国央行政策工具的使用情况。

❏ 2023年第二季度人民币兑美元汇率走势

2023年第二季度，人民币兑美元汇率整体呈现贬值趋势（见图4）。2023年3月31日至7月17日，人民币兑美元汇率中间价从6.8717贬值至7.1326，贬值幅度为3.8%。2023年5月19日，人民币兑美元汇率中间价年内首次破7。2023年6月1日至6月30日，人民币兑美元汇率中间价连续跌破7.1与7.2。

2023年6月30日，人民币兑美元汇率中间价贬值至7.2258低点。人民币兑美元汇率的下一个关键的点位是7.2555。这既是2022年11月4日的人民币兑美元汇率中间价，也是自2015年“811汇改”以来人民币兑美元汇率中间价的最低点。一旦跌破这一点位，那么人民币兑美元汇率就将跌回2008年1月的水平，达到过去15年内的新低。

图4 人民币兑美元汇率中间价与人民币兑CFETS货币篮汇率指数

数据来源：Wind。

❏ 2022年以来人民币兑美元汇率贬值原因对比分析

2022年至今，人民币兑美元汇率出现三波大幅贬值。第一波为2022年3月1日至2022年11月4日，人民币兑美元汇率中间价由6.3014下降至7.2555，贬值幅度高达15.1%；第二波为2023年2月2日至2月27日，人民币兑美元汇率中间价由6.7130下降至6.9572，贬值了3.6%；第三波为2023年5月11日至6月30日，人民币兑美元汇率中间价由6.9101下降至7.2258，贬值了4.6%。

笔者认为，人民币兑美元汇率第三波贬值原因与前两波不相同。前两波贬值主要是外部原因所致，美元指数显著走强与美中利差扩大是主因。2023年5-7月第三波贬值主要是内部因素所致，中国经济增长动力放缓是主因。上述结论可以从人民币兑美元汇率与有效汇率、美元指数、美中利差、资本流动的相关性强弱的分析中得出。

从有效汇率视角分析，前两波贬值仅是人民币兑美元贬值，第三波为人民币对美元和对货币篮同时贬值。具体而言：2023年3月31日至7月14日，人民币兑CFETS货币篮汇率指数从99.8降至95.94，贬值幅度为3.9%（见图4）。2023年7月14日，人民币兑CFETS货币篮汇率指数下跌至95.94，与2023年上半年高点（2023年2月10日的100.53）相比下跌了4.6%，与2022年高点（2022年3月11日的106.79）相比下跌了10.2%，与2022年最低点（2022年11月30日的97）相比还下跌了1.1%。换言之，在2022年和2023年2月的两波贬值期间，人民币仅对美元贬值，对货币篮并未显著贬值。而在2023年5-7月，人民币对美元和对货币篮同时显著贬值，这说明该时期内人民币汇率是在全面走弱。

从美元指数视角分析，2022年、2023年2月的两波贬值期间，人民币兑美元汇率中间价与美元指数的走势相关性很强。2023年5-7月第三波贬值期间，人民币兑美元汇率中间价与美元指数的走势相关性减弱（见图5）。值得关注的是，在2023年6月上中旬，虽然美元指数明显下行，但人民币兑美元汇率继续显著贬值；更重要的是，虽然2023年6月底人民币兑美元汇率也跌破了7.2，但同期内美元指数的高度明显弱于2022年第4季度。在2023年7月13日，美元指数甚至下降至99.76，但人民币兑美元汇率仍处于7.1527的低位。

图5 人民币兑美元汇率中间价与美元指数

数据来源：Wind。

从美中利差视角分析，2022年至今人民币兑美元汇率中间价变动与美中利差变动相关性较强（见图6）。2022年、2023年2月的两波贬值期间，美中利差变动均基本上领先于人民币兑美元汇率中间价的变动。但是，2023年5-7月第三波贬值期间的后半段，美中利差变动明显滞后于人民币兑美元汇率中间价的变动。换言之，美中利差变动可以有效解释2022年、2023年2月的两波贬值，但不能解释2023年5-7月份人民币兑美元汇率的贬值。

图6 人民币兑美元汇率中间价与美中利差

数据来源：Wind。

从资本流动视角分析，美中利差扩大会影响资本从我国流出，进而给人民币汇率造成较大贬值压力。从国际金融协会（IIF）公布数据来看，2022年人民币兑美元汇率贬值期间，我国遭遇了史无前例的大规模资本流出，且资金从债市流出的规模远大于股市（见图7）。2023年，外资依然是从中国债券市场流出为主。比较来看，2022年与2023年5-7月人民币兑美元汇率虽然都“破7”，但是在2023年5-7月第三波贬值期间，外资从中国债市和股市流出的规模远小于2022年贬值期间的资金流出规模。由此可见，2022年贬值与跨境资本外流有很强的相关性；相对而言，2023年5-7月第三波贬值与跨境资本外流相关性较弱。

图7 新兴市场资本流动情况

数据来源：国际金融协会（IIF）。

❏ 2023年5-7月人民币兑美元汇率贬值原因分析

笔者认为，外因是人民币兑美元汇率在2022年、2023年2月两波贬值的主导型因素，即美元指数显著走强与美中利差扩大所致。内因是人民币兑美元汇率在2023年5-7月的第三波贬值的主导型因素，即国内总需求不足造成经济增速显著低于潜在增速、经济复苏不及预期，中国经济增长动力放缓所致。具体而言：

第一，从“三驾马车”的增长格局而言，固定资产投资增速的回落最为显著。2023年3月，固定资产投资累计同比增速为5.1%，其中制造业、房地产、基建三大投资累计同比增速分别为7.0%、-5.1%与8.8%。到2023年6月，固定资产投资累计同比增速下降至3.8%，上述三大投资累计同比增速分别下降至6.0%、-6.7%与7.2%。以美元计价的出口同比增速回落也很显著，由2023年3月的11.4%下降至6月的-12.4%。虽然受同比因素推动，2023年3月至5月的社消零同比增速均超过10%，但5月的增速也从4月的18.4%回落至12.7%，6月更是降至3.1%。

第二，价格指数持续下行。2023年，CPI同比增速由1月的2.1%下降至6月的0.0%，核心CPI同比增速由1月的1.0%下降至6月的0.4%，PPI同比增速则由1月的-0.8%下降至6月的-5.4%。值得注意的是，PPI同比增速的下降意味着企业真实融资成本的快速提升，这会对未来工业生产与制造业投资产生负面影响。

第三，年轻人失业率持续攀升。2023年1月至6月，虽然调查失业率由5.5%下降至5.2%，但16-24岁群体的调查失业率却由17.3%上升至21.3%，创下有记录以来的新高。

第四，高频金融数据显示经济增速下行与内部需求不振。一方面，狭义货币M1同比增速由2023年1月的6.7%下降至6月的3.1%，M1与M2的剪刀差则由2023年1月的5.9%扩大至6月的8.2%。另一方面，2023年6月社会融资规模同比增速下跌至-19%，人民币贷款同比增速小幅增长至6%。

❏ 中国央行政策工具使用情况

近期，人民币兑美元汇率持续贬值，引发市场各界人士高度关注。人民币兑美元汇率过快贬值可能会引发市场上持续贬值预期，引发外汇市场羊群行为。目前，中国央行有充足的政策工具和政策空间进行应对。例如，中国央行可通过重启逆周期因子、提高远期售汇准备金、降低外汇存款利率、加强短期资本流出管制等措施来稳定汇率。

当前，中国央行已经陆续启用政策工具来稳定外汇市场。其一，中国人民银行、国家外汇局决定将企业和金融机构的跨境融资宏观审慎调节参数从1.25上调至1.5，于2023年7月20日实施。2其二，笔者测算发现，中国央行有启用逆周期因子的迹象。中国央行目前并不公布逆周期因子。笔者试图用人民币汇率三因子定价模型拟合逆周期因子。当模型拟合出的逆周期因子调节幅度大于0.5%时，表示中国央行启用逆周期因子的概率较高。2023年6月底至7月初，我们的模型观测到中国央行有启用逆周期因子的迹象，但逆周期因子调节幅度远小于2022年9-11月人民币兑美元汇率大幅贬值期间的调节幅度（见图8）。

图8 人民币兑美元汇率中间价与逆周期因子调节幅度

数据来源：Wind、https://cn.investing.com/和作者手工计算。

三、汇率走势预测

近期，美国名义通胀数据有所走弱，导致美元指数跌破100，但不要对美国核心通胀数据的回落过于乐观。预计2023年下半年，美元指数与长期美债利率总体上仍将维持高位盘整态势。2023年第三季度，美元指数预计总体在95-103的区间内运行。

随着基期效应的减弱，2023年下半年中国经济走势很大程度上取决于宏观政策走向。2023年下半年，内因仍是主导人民币兑美元汇率走势的重要因素。中国经济走势的相对强弱将直接影响人民币兑美元汇率走势。在乐观情景下，如果中国经济环比增速在2023年下半年显著走强，那么人民币兑美元汇率有望止跌回升，2023年年底或在6.6-6.8的区间内波动。在悲观情景下，如果中国经济环比增速在2023年下半年继续走弱，那么人民币兑美元汇率可能继续贬值，年底或在7.2上下。

[1] 张明、陈胤默：《国际银行业动荡加剧，外汇市场震荡调整——2023年第一季度人民币汇率分析报告》国家金融与发展实验室人民币汇率季度分析报告，2023年4月。

[2 ] 资料来源：中国人民银行官网http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/4994743/index.html

2023年USD兑换CNY汇率历史数据

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2023美元 (USD)兑换人民币 (CNY)历史汇率

请在下方查看USD兑CNY的历史汇率。

这是美元 (USD)兑人民币 (CNY)的汇率历史走势图，涵盖了2023年的数据。

最高：

2023年9月8日，CNY的汇率达到了7.3430 CNY。

平均：

此期间内，CNY的平均汇率为7.0774 CNY。

最低：

2023年1月13日，CNY的汇率降至6.7030 CNY。

互换

2023USD兑换CNY历史走势图

该图表显示了2023年的USD/CNY汇率历史数据。

在2023年内，USD/CNY汇率上升了+2.62%。这意味着美元相对人民币增值。

按年份查看USD兑换CNY历史汇率

点击下方中的链接，查看在特定年份中美元与人民币之间的汇率

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2023

2022

2021

2020

2019

2018

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2016

2015

2023年USD兑CNY历史汇率

2023年一月

日期

美元兑人民币

2023年1月2日

2023/1/2

1 USD = 6.8986 CNY

2023年1月3日

2023/1/3

1 USD = 6.9151 CNY

2023年1月4日

2023/1/4

1 USD = 6.8886 CNY

2023年1月5日

2023/1/5

1 USD = 6.8818 CNY

2023年1月6日

2023/1/6

1 USD = 6.8385 CNY

2023年1月9日

2023/1/9

1 USD = 6.7725 CNY

2023年1月10日

2023/1/10

1 USD = 6.7785 CNY

2023年1月11日

2023/1/11

1 USD = 6.7705 CNY

2023年1月12日

2023/1/12

1 USD = 6.7387 CNY

2023年1月13日

2023/1/13

1 USD = 6.7030 CNY

2023年1月16日

2023/1/16

1 USD = 6.7336 CNY

2023年1月17日

2023/1/17

1 USD = 6.7739 CNY

2023年1月18日

2023/1/18

1 USD = 6.7481 CNY

2023年1月19日

2023/1/19

1 USD = 6.7769 CNY

2023年1月20日

2023/1/20

1 USD = 6.7838 CNY

2023年1月23日

2023/1/23

1 USD = 6.7845 CNY

2023年1月24日

2023/1/24

1 USD = 6.7845 CNY

2023年1月25日

2023/1/25

1 USD = 6.7840 CNY

2023年1月26日

2023/1/26

1 USD = 6.7835 CNY

2023年1月27日

2023/1/27

1 USD = 6.7835 CNY

2023年1月30日

2023/1/30

1 USD = 6.7488 CNY

2023年1月31日

2023/1/31

1 USD = 6.7547 CNY

2023年一月，USD兑CNY最低汇率为:

$1 = ¥6.7030

2023年一月，USD兑CNY最高汇率为:

$1 = ¥6.9151

2023年一月，USD兑CNY平均汇率为:

$1 = ¥6.7921

2023年二月

日期

美元兑人民币

2023年2月1日

2023/2/1

1 USD = 6.7420 CNY

2023年2月2日

2023/2/2

1 USD = 6.7325 CNY

2023年2月3日

2023/2/3

1 USD = 6.7751 CNY

2023年2月6日

2023/2/6

1 USD = 6.7950 CNY

2023年2月7日

2023/2/7

1 USD = 6.7927 CNY

2023年2月8日

2023/2/8

1 USD = 6.7892 CNY

2023年2月9日

2023/2/9

1 USD = 6.7807 CNY

2023年2月10日

2023/2/10

1 USD = 6.8095 CNY

2023年2月13日

2023/2/13

1 USD = 6.8229 CNY

2023年2月14日

2023/2/14

1 USD = 6.8269 CNY

2023年2月15日

2023/2/15

1 USD = 6.8530 CNY

2023年2月16日

2023/2/16

1 USD = 6.8607 CNY

2023年2月17日

2023/2/17

1 USD = 6.8677 CNY

2023年2月20日

2023/2/20

1 USD = 6.8551 CNY

2023年2月21日

2023/2/21

1 USD = 6.8735 CNY

2023年2月22日

2023/2/22

1 USD = 6.8923 CNY

2023年2月23日

2023/2/23

1 USD = 6.9081 CNY

2023年2月24日

2023/2/24

1 USD = 6.9562 CNY

2023年2月27日

2023/2/27

1 USD = 6.9450 CNY

2023年2月28日

2023/2/28

1 USD = 6.9334 CNY

2023年二月，USD兑CNY最低汇率为:

$1 = ¥6.7325

2023年二月，USD兑CNY最高汇率为:

$1 = ¥6.9562

2023年二月，USD兑CNY平均汇率为:

$1 = ¥6.8406

2023年三月

日期

美元兑人民币

2023年3月1日

2023/3/1

1 USD = 6.8691 CNY

2023年3月2日

2023/3/2

1 USD = 6.9153 CNY

2023年3月3日

2023/3/3

1 USD = 6.9074 CNY

2023年3月6日

2023/3/6

1 USD = 6.9302 CNY

2023年3月7日

2023/3/7

1 USD = 6.9624 CNY

2023年3月8日

2023/3/8

1 USD = 6.9517 CNY

2023年3月9日

2023/3/9

1 USD = 6.9648 CNY

2023年3月10日

2023/3/10

1 USD = 6.9063 CNY

2023年3月13日

2023/3/13

1 USD = 6.8457 CNY

2023年3月14日

2023/3/14

1 USD = 6.8716 CNY

2023年3月15日

2023/3/15

1 USD = 6.9069 CNY

2023年3月16日

2023/3/16

1 USD = 6.8982 CNY

2023年3月17日

2023/3/17

1 USD = 6.8871 CNY

2023年3月20日

2023/3/20

1 USD = 6.8786 CNY

2023年3月21日

2023/3/21

1 USD = 6.8845 CNY

2023年3月22日

2023/3/22

1 USD = 6.8807 CNY

2023年3月23日

2023/3/23

1 USD = 6.8199 CNY

2023年3月24日

2023/3/24

1 USD = 6.8681 CNY

2023年3月27日

2023/3/27

1 USD = 6.8853 CNY

2023年3月28日

2023/3/28

1 USD = 6.8743 CNY

2023年3月29日

2023/3/29

1 USD = 6.8871 CNY

2023年3月30日

2023/3/30

1 USD = 6.8719 CNY

2023年3月31日

2023/3/31

1 USD = 6.8688 CNY

2023年三月，USD兑CNY最低汇率为:

$1 = ¥6.8199

2023年三月，USD兑CNY最高汇率为:

$1 = ¥6.9648

2023年三月，USD兑CNY平均汇率为:

$1 = ¥6.8929

2023年四月

日期

美元兑人民币

2023年4月3日

2023/4/3

1 USD = 6.8783 CNY

2023年4月4日

2023/4/4

1 USD = 6.8798 CNY

2023年4月5日

2023/4/5

1 USD = 6.8798 CNY

2023年4月6日

2023/4/6

1 USD = 6.8759 CNY

2023年4月7日

2023/4/7

1 USD = 6.8707 CNY

2023年4月10日

2023/4/10

1 USD = 6.8821 CNY

2023年4月11日

2023/4/11

1 USD = 6.8870 CNY

2023年4月12日

2023/4/12

1 USD = 6.8748 CNY

2023年4月13日

2023/4/13

1 USD = 6.8688 CNY

2023年4月14日

2023/4/14

1 USD = 6.8715 CNY

2023年4月17日

2023/4/17

1 USD = 6.8798 CNY

2023年4月18日

2023/4/18

1 USD = 6.8760 CNY

2023年4月19日

2023/4/19

1 USD = 6.8861 CNY

2023年4月20日

2023/4/20

1 USD = 6.8731 CNY

2023年4月21日

2023/4/21

1 USD = 6.8936 CNY

2023年4月24日

2023/4/24

1 USD = 6.8964 CNY

2023年4月25日

2023/4/25

1 USD = 6.9327 CNY

2023年4月26日

2023/4/26

1 USD = 6.9268 CNY

2023年4月27日

2023/4/27

1 USD = 6.9238 CNY

2023年4月28日

2023/4/28

1 USD = 6.9122 CNY

2023年四月，USD兑CNY最低汇率为:

$1 = ¥6.8688

2023年四月，USD兑CNY最高汇率为:

$1 = ¥6.9327

2023年四月，USD兑CNY平均汇率为:

$1 = ¥6.8885

2023年五月

日期

美元兑人民币

2023年5月1日

2023/5/1

1 USD = 6.9121 CNY

2023年5月2日

2023/5/2

1 USD = 6.9121 CNY

2023年5月3日

2023/5/3

1 USD = 6.9121 CNY

2023年5月4日

2023/5/4

1 USD = 6.9067 CNY

2023年5月5日

2023/5/5

1 USD = 6.9106 CNY

2023年5月8日

2023/5/8

1 USD = 6.9125 CNY

2023年5月9日

2023/5/9

1 USD = 6.9205 CNY

2023年5月10日

2023/5/10

1 USD = 6.9333 CNY

2023年5月11日

2023/5/11

1 USD = 6.9490 CNY

2023年5月12日

2023/5/12

1 USD = 6.9582 CNY

2023年5月15日

2023/5/15

1 USD = 6.9526 CNY

2023年5月16日

2023/5/16

1 USD = 6.9776 CNY

2023年5月17日

2023/5/17

1 USD = 6.9986 CNY

2023年5月18日

2023/5/18

1 USD = 7.0361 CNY

2023年5月19日

2023/5/19

1 USD = 7.0076 CNY

2023年5月22日

2023/5/22

1 USD = 7.0340 CNY

2023年5月23日

2023/5/23

1 USD = 7.0571 CNY

2023年5月24日

2023/5/24

1 USD = 7.0609 CNY

2023年5月25日

2023/5/25

1 USD = 7.0789 CNY

2023年5月26日

2023/5/26

1 USD = 7.0647 CNY

2023年5月29日

2023/5/29

1 USD = 7.0733 CNY

2023年5月30日

2023/5/30

1 USD = 7.0800 CNY

2023年5月31日

2023/5/31

1 USD = 7.1118 CNY

2023年五月，USD兑CNY最低汇率为:

$1 = ¥6.9067

2023年五月，USD兑CNY最高汇率为:

$1 = ¥7.1118

2023年五月，USD兑CNY平均汇率为:

$1 = ¥6.9896

2023年六月

日期

美元兑人民币

2023年6月1日

2023/6/1

1 USD = 7.0945 CNY

2023年6月2日

2023/6/2

1 USD = 7.0849 CNY

2023年6月5日

2023/6/5

1 USD = 7.1057 CNY

2023年6月6日

2023/6/6

1 USD = 7.1198 CNY

2023年6月7日

2023/6/7

1 USD = 7.1298 CNY

2023年6月8日

2023/6/8

1 USD = 7.1123 CNY

2023年6月9日

2023/6/9

1 USD = 7.1286 CNY

2023年6月12日

2023/6/12

1 USD = 7.1456 CNY

2023年6月13日

2023/6/13

1 USD = 7.1678 CNY

2023年6月14日

2023/6/14

1 USD = 7.1636 CNY

2023年6月15日

2023/6/15

1 USD = 7.1210 CNY

2023年6月16日

2023/6/16

1 USD = 7.1263 CNY

2023年6月19日

2023/6/19

1 USD = 7.1615 CNY

2023年6月20日

2023/6/20

1 USD = 7.1818 CNY

2023年6月21日

2023/6/21

1 USD = 7.1795 CNY

2023年6月22日

2023/6/22

1 USD = 7.1795 CNY

2023年6月23日

2023/6/23

1 USD = 7.1799 CNY

2023年6月26日

2023/6/26

1 USD = 7.2376 CNY

2023年6月27日

2023/6/27

1 USD = 7.2202 CNY

2023年6月28日

2023/6/28

1 USD = 7.2445 CNY

2023年6月29日

2023/6/29

1 USD = 7.2529 CNY

2023年6月30日

2023/6/30

1 USD = 7.2537 CNY

2023年六月，USD兑CNY最低汇率为:

$1 = ¥7.0849

2023年六月，USD兑CNY最高汇率为:

$1 = ¥7.2537

2023年六月，USD兑CNY平均汇率为:

$1 = ¥7.1632

2023年七月

日期

美元兑人民币

2023年7月3日

2023/7/3

1 USD = 7.2408 CNY

2023年7月4日

2023/7/4

1 USD = 7.2145 CNY

2023年7月5日

2023/7/5

1 USD = 7.2475 CNY

2023年7月6日

2023/7/6

1 USD = 7.2502 CNY

2023年7月7日

2023/7/7

1 USD = 7.2212 CNY

2023年7月10日

2023/7/10

1 USD = 7.2316 CNY

2023年7月11日

2023/7/11

1 USD = 7.2102 CNY

2023年7月12日

2023/7/12

1 USD = 7.1663 CNY

2023年7月13日

2023/7/13

1 USD = 7.1510 CNY

2023年7月14日

2023/7/14

1 USD = 7.1411 CNY

2023年7月17日

2023/7/17

1 USD = 7.1717 CNY

2023年7月18日

2023/7/18

1 USD = 7.1803 CNY

2023年7月19日

2023/7/19

1 USD = 7.2270 CNY

2023年7月20日

2023/7/20

1 USD = 7.1776 CNY

2023年7月21日

2023/7/21

1 USD = 7.1878 CNY

2023年7月24日

2023/7/24

1 USD = 7.1863 CNY

2023年7月25日

2023/7/25

1 USD = 7.1363 CNY

2023年7月26日

2023/7/26

1 USD = 7.1510 CNY

2023年7月27日

2023/7/27

1 USD = 7.1742 CNY

2023年7月28日

2023/7/28

1 USD = 7.1487 CNY

2023年7月31日

2023/7/31

1 USD = 7.1433 CNY

2023年七月，USD兑CNY最低汇率为:

$1 = ¥7.1363

2023年七月，USD兑CNY最高汇率为:

$1 = ¥7.2502

2023年七月，USD兑CNY平均汇率为:

$1 = ¥7.1885

2023年八月

日期

美元兑人民币

2023年8月1日

2023/8/1

1 USD = 7.1774 CNY

2023年8月2日

2023/8/2

1 USD = 7.1914 CNY

2023年8月3日

2023/8/3

1 USD = 7.1649 CNY

2023年8月4日

2023/8/4

1 USD = 7.1707 CNY

2023年8月7日

2023/8/7

1 USD = 7.1937 CNY

2023年8月8日

2023/8/8

1 USD = 7.2166 CNY

2023年8月9日

2023/8/9

1 USD = 7.2092 CNY

2023年8月10日

2023/8/10

1 USD = 7.2164 CNY

2023年8月11日

2023/8/11

1 USD = 7.2370 CNY

2023年8月14日

2023/8/14

1 USD = 7.2596 CNY

2023年8月15日

2023/8/15

1 USD = 7.2823 CNY

2023年8月16日

2023/8/16

1 USD = 7.2987 CNY

2023年8月17日

2023/8/17

1 USD = 7.2814 CNY

2023年8月18日

2023/8/18

1 USD = 7.2816 CNY

2023年8月21日

2023/8/21

1 USD = 7.2101 CNY

2023年8月22日

2023/8/22

1 USD = 7.2935 CNY

2023年8月23日

2023/8/23

1 USD = 7.1853 CNY

2023年8月24日

2023/8/24

1 USD = 7.2778 CNY

2023年8月25日

2023/8/25

1 USD = 7.2897 CNY

2023年8月28日

2023/8/28

1 USD = 7.2902 CNY

2023年8月29日

2023/8/29

1 USD = 7.2809 CNY

2023年8月30日

2023/8/30

1 USD = 7.2846 CNY

2023年8月31日

2023/8/31

1 USD = 7.2582 CNY

2023年八月，USD兑CNY最低汇率为:

$1 = ¥7.1649

2023年八月，USD兑CNY最高汇率为:

$1 = ¥7.2987

2023年八月，USD兑CNY平均汇率为:

$1 = ¥7.2414

2023年九月

日期

美元兑人民币

2023年9月1日

2023/9/1

1 USD = 7.2612 CNY

2023年9月4日

2023/9/4

1 USD = 7.2725 CNY

2023年9月5日

2023/9/5

1 USD = 7.3042 CNY

2023年9月6日

2023/9/6

1 USD = 7.3170 CNY

2023年9月7日

2023/9/7

1 USD = 7.3286 CNY

2023年9月8日

2023/9/8

1 USD = 7.3430 CNY

2023年9月11日

2023/9/11

1 USD = 7.2889 CNY

2023年9月12日

2023/9/12

1 USD = 7.2919 CNY

2023年9月13日

2023/9/13

1 USD = 7.2697 CNY

2023年9月14日

2023/9/14

1 USD = 7.2769 CNY

2023年9月15日

2023/9/15

1 USD = 7.2748 CNY

2023年9月18日

2023/9/18

1 USD = 7.2917 CNY

2023年9月19日

2023/9/19

1 USD = 7.2966 CNY

2023年9月20日

2023/9/20

1 USD = 7.2871 CNY

2023年9月21日

2023/9/21

1 USD = 7.3079 CNY

2023年9月22日

2023/9/22

1 USD = 7.2980 CNY

2023年9月25日

2023/9/25

1 USD = 7.3117 CNY

2023年9月26日

2023/9/26

1 USD = 7.3117 CNY

2023年9月27日

2023/9/27

1 USD = 7.3094 CNY

2023年9月28日

2023/9/28

1 USD = 7.3006 CNY

2023年9月29日

2023/9/29

1 USD = 7.2952 CNY

2023年九月，USD兑CNY最低汇率为:

$1 = ¥7.2612

2023年九月，USD兑CNY最高汇率为:

$1 = ¥7.3430

2023年九月，USD兑CNY平均汇率为:

$1 = ¥7.2971

2023年十月

日期

美元兑人民币

2023年10月2日

2023/10/2

1 USD = 7.1823 CNY

2023年10月3日

2023/10/3

1 USD = 7.1974 CNY

2023年10月4日

2023/10/4

1 USD = 7.1980 CNY

2023年10月5日

2023/10/5

1 USD = 7.2007 CNY

2023年10月6日

2023/10/6

1 USD = 7.1952 CNY

2023年10月9日

2023/10/9

1 USD = 7.2923 CNY

2023年10月10日

2023/10/10

1 USD = 7.2954 CNY

2023年10月11日

2023/10/11

1 USD = 7.2998 CNY

2023年10月12日

2023/10/12

1 USD = 7.3030 CNY

2023年10月13日

2023/10/13

1 USD = 7.3048 CNY

2023年10月16日

2023/10/16

1 USD = 7.3101 CNY

2023年10月17日

2023/10/17

1 USD = 7.3128 CNY

2023年10月18日

2023/10/18

1 USD = 7.3149 CNY

2023年10月19日

2023/10/19

1 USD = 7.3126 CNY

2023年10月20日

2023/10/20

1 USD = 7.3171 CNY

2023年10月23日

2023/10/23

1 USD = 7.3154 CNY

2023年10月24日

2023/10/24

1 USD = 7.3101 CNY

2023年10月25日

2023/10/25

1 USD = 7.3169 CNY

2023年10月26日

2023/10/26

1 USD = 7.3157 CNY

2023年10月27日

2023/10/27

1 USD = 7.3173 CNY

2023年10月30日

2023/10/30

1 USD = 7.3131 CNY

2023年10月31日

2023/10/31

1 USD = 7.3169 CNY

2023年十月，USD兑CNY最低汇率为:

$1 = ¥7.1823

2023年十月，USD兑CNY最高汇率为:

$1 = ¥7.3173

2023年十月，USD兑CNY平均汇率为:

$1 = ¥7.2837

2023年十一月

日期

美元兑人民币

2023年11月1日

2023/11/1

1 USD = 7.3169 CNY

2023年11月2日

2023/11/2

1 USD = 7.3152 CNY

2023年11月3日

2023/11/3

1 USD = 7.3000 CNY

2023年11月6日

2023/11/6

1 USD = 7.2696 CNY

2023年11月7日

2023/11/7

1 USD = 7.2791 CNY

2023年11月8日

2023/11/8

1 USD = 7.2803 CNY

2023年11月9日

2023/11/9

1 USD = 7.2830 CNY

2023年11月10日

2023/11/10

1 USD = 7.2896 CNY

2023年11月13日

2023/11/13

1 USD = 7.2899 CNY

2023年11月14日

2023/11/14

1 USD = 7.2530 CNY

2023年11月15日

2023/11/15

1 USD = 7.2469 CNY

2023年11月16日

2023/11/16

1 USD = 7.2420 CNY

2023年11月17日

2023/11/17

1 USD = 7.2111 CNY

2023年11月20日

2023/11/20

1 USD = 7.1685 CNY

2023年11月21日

2023/11/21

1 USD = 7.0969 CNY

2023年11月22日

2023/11/22

1 USD = 7.1553 CNY

2023年11月23日

2023/11/23

1 USD = 7.0990 CNY

2023年11月24日

2023/11/24

1 USD = 7.0920 CNY

2023年11月27日

2023/11/27

1 USD = 7.1316 CNY

2023年11月28日

2023/11/28

1 USD = 7.0772 CNY

2023年11月29日

2023/11/29

1 USD = 7.0881 CNY

2023年11月30日

2023/11/30

1 USD = 7.0853 CNY

2023年十一月，USD兑CNY最低汇率为:

$1 = ¥7.0772

2023年十一月，USD兑CNY最高汇率为:

$1 = ¥7.3169

2023年十一月，USD兑CNY平均汇率为:

$1 = ¥7.2078

2023年十二月

日期

美元兑人民币

2023年12月1日

2023/12/1

1 USD = 7.0721 CNY

2023年12月4日

2023/12/4

1 USD = 7.0880 CNY

2023年12月5日

2023/12/5

1 USD = 7.1465 CNY

2023年12月6日

2023/12/6

1 USD = 7.1178 CNY

2023年12月7日

2023/12/7

1 USD = 7.1500 CNY

2023年12月8日

2023/12/8

1 USD = 7.1630 CNY

2023年12月11日

2023/12/11

1 USD = 7.1747 CNY

2023年12月12日

2023/12/12

1 USD = 7.1769 CNY

2023年12月13日

2023/12/13

1 USD = 7.1733 CNY

2023年12月14日

2023/12/14

1 USD = 7.0703 CNY

2023年12月15日

2023/12/15

1 USD = 7.1170 CNY

2023年12月18日

2023/12/18

1 USD = 7.1334 CNY

2023年12月19日

2023/12/19

1 USD = 7.0781 CNY

2023年12月20日

2023/12/20

1 USD = 7.1351 CNY

2023年12月21日

2023/12/21

1 USD = 7.1395 CNY

2023年12月22日

2023/12/22

1 USD = 7.1332 CNY

2023年12月25日

2023/12/25

1 USD = 7.1365 CNY

2023年12月26日

2023/12/26

1 USD = 7.1434 CNY

2023年12月27日

2023/12/27

1 USD = 7.1415 CNY

2023年12月28日

2023/12/28

1 USD = 7.1082 CNY

2023年12月29日

2023/12/29

1 USD = 7.0796 CNY

2023年十二月，USD兑CNY最低汇率为:

$1 = ¥7.0703

2023年十二月，USD兑CNY最高汇率为:

$1 = ¥7.1769

2023年十二月，USD兑CNY平均汇率为:

$1 = ¥7.1275

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2023年下半年：美元和美元资产的强势回归 - 知乎

2023年下半年：美元和美元资产的强势回归 - 知乎切换模式写文章登录/注册2023年下半年：美元和美元资产的强势回归后知后觉的愚者尽量用语言相对准确的表述事实和情感……导语：2022年3月以来，为了控制美国40年来最严重的通货膨胀，美国连续进行了十次加息，将利率从零加至目前的5-5.25%。这一系列加息使得美元持续走强，本文将探讨美元强势的影响以及与市场、数字货币的关系。https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcprojtabl20230614.pdf一、美元强势与输入性通缩美元的强势会对输入性通缩产生影响。输入性通缩是指由于进口商品价格下降而引起的国内物价下降现象。以下是美元强势与输入性通缩之间的关联：- 进口商品价格下降：美元强势会使其他货币贬值，导致进口商品的价格在本国货币中下降。根据数据，美元指数在2022年至2023年期间上涨了约10%，这导致进口商品的价格可能下降。- 输入性通缩效应：进口商品价格下降会对国内经济产生影响。较低的进口商品价格可能导致国内生产商面临竞争压力，为了保持市场份额，他们可能会降低价格，进而推动国内物价整体下降。- 通胀压力减缓：输入性通缩可以减缓通胀压力。当进口商品价格下降时，消费者可以购买更多的商品，并享受更低的价格水平。这可能降低了通胀率，因为消费者支出相对减少，供应过剩可能对价格产生压力。二、美元强势对购买外国债券和其他价值资产的影响美元的强势在某种程度上可以帮助居住在美国的投资者以较低的价格购买外国债券和其他价值资产。根据数据，如果一个国家的货币相对于美元贬值，投资者用较少的美元就能购买更多的该国货币和资产。通过以低价购买外国债券和其他价值资产，投资者可以增加他们的资产组合多样性，并从不同国家和地区的经济增长和市场表现中获益。值得一提的是，美元作为全球主要的储备货币之一，在美元强势时，它可以吸引国际投资者将资金流入美国，从而支持美元体系的稳定。三、20世纪80年代初的高通胀和经济复苏在20世纪80年代初，美国经历了高通胀的时期，但通过一系列经济政策和改革措施成功实现了经济的复苏。以下是其中一些因素和措施：- 沃尔克紧缩政策：美联储实施紧缩的货币政策，提高利率并采取其他措施来控制通胀。根据数据，1980年代初期的美联储利率从13%上升到20%以上。- 里根经济政策：里根政府实施了一系列经济政策，包括减税、削减政府开支和推动市场自由化。这些政策的目标是刺激经济增长和创造就业机会。- 结构性改革：在80年代，美国进行了一系列结构性改革，包括放松行业管制、推动竞争政策、改革劳动力市场和金融市场等。- 经济复苏：通过紧缩政策的有效性、里根经济政策的推动以及结构性改革的实施，美国经济在80年代中期迅速复苏。根据数据，1980年代中期的美国经济增长率达到了7%左右。当美元强势时，一些案例显示与美国股票市场上涨之间存在一定的关联： • 1980年代初期，美元经历了一轮强势，与此同时，美国股票市场也出现了显著上涨。沃尔克紧缩政策和里根经济政策的推动以及全球贸易增长和资本流动的积极影响，可能是美元强势和股票市场上涨之间相关性的原因之一。• 1990年代中期至2000年代初期，美元再度经历了一轮强势，同时美国股票市场也进入了长期的牛市。美国经济增长强劲、技术革命的推动以及全球投资者对美国资本市场的兴趣增加，可能与美元强势和股票市场上涨相互呼应。四、美元走强的受害者美元兑世界其他地区货币创纪录的升值将会对以下方面产生影响：- 各国——特别是发展中国家和低收入国家——进口商品价格上涨：美元强势导致其他货币贬值，进口商品的价格在本国货币中上涨。发展中国家和低收入国家面临进口商品成本上升的挑战。- 债务问题：许多发展中国家和低收入国家将会面临拖欠美元债务的困境。数据显示，发展中国家的坏账总额达2500亿美元，全球债务也达到超过305万亿美元的创纪录水平。- 富裕国家面临压力：疲软的欧元增加了石油等以美元计价的进口商品的成本，加剧了欧洲的通货膨胀问题。- 美国出口商减产和销售额下降：美元走强使得美国的出口商品更加昂贵，给出口企业带来负担，导致部分出口商减产。美国公司的销售额和国际利润也会受到影响。- 旅行、旅游和学习成本增加：美元强势使得人们在美国旅行、旅游和学习的成本上升，对个人和旅游行业产生影响。五、美元资产与数字货币数字资产在当前市场环境中备受关注，多家资管机构如Fidelity Investments、BlackRock、VanEck、Ark Invest等相继提交了比特币ETF的申请。这反映了对数字资产的认可和看好。主要原因包括：• 价值共识：数字资产本质上以美元进行结算，稳定币的底层价值逻辑由美元支撑。因此，投资数字资产实质上是对美元的投资表达方式。• 价值传导：数字资产能够将其他国家的价值转化为以美元定价的资产。比特币作为资本通道，吸引了大量的价值通过数字资产转换为美元资产，推高美元资产价值。• 布局时机：在美元强势的环境下，其他货币相对贬值，导致购买比特币的人需要花费更多本地货币兑换成美元，推动比特币需求增加。此外，投资者寻求投资其他资产类别以获取更高回报，将比特币视为具有增长潜力的资产，增加了比特币的需求。若这些机构的比特币ETF获得批准，将产生以下影响和结果：• 提供更多机构投资者进入比特币市场的渠道，增加市场流动性和参与度。• 增加比特币市场需求，推动比特币价格上涨，吸引更多资金流入市场。结语：随着美国连续加息和美元强势的回归，预计在2023年下半年，美元和美元资产将迎来强势表现。这对全球经济和市场将产生广泛的影响，同时也为数字资产市场带来了机遇和挑战。投资者应密切关注美元走势和全球经济情况，以做出明智的投资决策。注：本文仅供参考和讨论，不构成投资建议。投资前请自行评估风险，并在必要时咨询专业的投资顾问。发布于 2023-07-03 02:18・IP 属地阿联酋美元美元资产美国股市赞同 1添加评论分享喜欢收藏申请

人民币对美元中间价报7.0827！2023年全年累计下跌近1.7%，明年会破“7”吗？_腾讯新闻

人民币对美元中间价报7.0827！2023年全年累计下跌近1.7%，明年会破“7”吗？

人民币走势强劲！12月29日，人民币对美元中间价报7.0827，升至2023年5月31日以来最高。

据澎湃新闻报道，2023年全年，人民币对美元中间价累计贬值1181基点，贬值超1.69%。这一跌幅相较2022年的9.23%，大幅收窄。

人民币对美元走势强劲

12月29日，人民币对美元汇率持续走势强劲，人民币对美元中间价报7.0827，升至2023年5月31日以来最高。

12月28日，Wind数据显示，截至22:30，离岸人民币对美元汇率报7.1146元，较前收盘价涨368个基点，日内一度升至7.1006元，大涨超500点；在岸人民币对美元汇率报7.1091元，较前收盘价涨346个基点，盘中最高报7.0974元，升破7.10元关口。

事实上，纵观12月全月，人民币汇率保持上扬态势。

外汇交易员表示，美联储明年的降息前景，令美元指数持续受压，人民币汇价与其他非美货币反弹，短期或向中间价贴近。东海证券研究报告指出，中美周期差有望延续收敛，人民币汇率总体震荡偏强。

专家表示，欧洲央行与美联储货币政策走向出现分歧，美元延续此前跌势。与此同时，中国最新经济数据总体偏正面，近期人民币维持强势表现。

明年会破“7”吗？

人民币近期一路升值，未来走势会如何？

经济学家上调人民币对美元汇率预测。瑞银亚洲经济研究主管及首席中国经济学家汪涛此前将2023年底人民币兑美元预测值由7.3调整至7.1左右；将此前的2024年底人民币兑美元汇率由7.15上调至7.0。

汪涛表示，鉴于美元走弱，上调人民币对美元汇率预测。对应最新的美元走势，我们将2023年底人民币兑美元预测调整至7.1左右。中美利差、美国国债收益率和美元指数的波动仍可能带来阶段性的人民币汇率波动。

汪涛还表示，鉴于央行可能进一步放松货币政策，明年一季度人民币兑美元可能再度贬值。预计中国经济增长将企稳，且央行在明年春季后不再降息。同时预计美国经济将在2024年增长放缓，美联储将开始降息。中美国债利差预计收窄、美元有望走弱，以及对中国经济的信心修复将共同推动人民币兑美元小幅升值。因此，我们预计2024年底人民币兑美元汇率为7.0。

外汇策略专家、北京汇金天禄风险管理技术有限公司总经理王洋表示，美元/人民币大概率会朝向7.0方向,明年美元/人民币下破7.0的可能性现在看还是比较大的。

对于下破“7.0”的预测，王洋表示，这主要是因为美联储在明年将开启降息周期。“但美元的下跌可能并不会像开启加息周期时表现的那么强劲。因为它的主要对手货币欧元区也很可能开启降息周期，现在甚至有一种观点认为欧央行有可能在美联储之前降息，所以欧元相对于美元至少强不了多少，这样就会限制美元指数的跌幅，而与此同时，中国央行很可能继续宽松货币政策，所以人民币也强不了太多。所以展望明年阶段性的宽幅震荡行情肯定会有，但总体看美元/人民币可能以宽幅震荡或者震荡盘跌的走势为主。”

平安证券研究报告表示，展望2024年，人民币贬值压力有望缓解，可为货币政策腾挪出更大空间。考虑到美元指数中枢下移，且中国经济“预期差”或收窄，外需及出口前景向好，预计人民币对美元汇率有望逐步回归6.8元至7.0元。

展望2024年，东吴宏观对人民币的基本判断主要有三个：全年看是温和升值；按正常节奏，上半年贬值压力会更大些，但是这可能和政策诉求不符；整体节奏上，呈现“年初年末高，中间低”的特征，并且可能阶段性升破7。

2023年人民币对美元中间价全年累计下跌近1.7%

2023年的最后一个交易日，人民币对美元中间价以大幅升值收官，全年小幅贬值近1.7%。

2023年全年，人民币对美元中间价累计贬值1181基点，贬值超1.69%。这一跌幅相较2022年的9.23%，大幅收窄。

这是人民币对美元中间价连续两年下跌。

“8·11”汇改推出后，人民币对美元中间价在2015年全年贬值6.12%，2016年再度贬值近6.83%。上述颓势在2017年一扫而空，人民币对美元汇率升值5.8%。2018年人民币对美元中间价贬值了5.04%，2019年小幅贬值1.6%。2020年人民币对美元中间价大幅升值达到6.47%，2021年同样实现年度升值，升幅超过2.28%。2022年人民币对美元中间价累计贬值超过9%，2023年微跌近1.7%。

今年全年，人民币对美元中间价的波幅为7.36%，大幅低于2022年15%的波幅。今年9月中旬至11月中旬，人民币对美元中间价稳定在7.18附近，随着美元走弱，人民币对美元中间价弹性恢复。

2023年全年，人民币对美元中间价最高点在2月初，2月2日人民币对美元中间价报6.7130，5月9日跌破“7”关口，全年最低点是在上半年的最后一天，6月30日人民币对美元中间价报7.2258。

中国人民银行货币政策委员会2023年第四季度（总第103次）例会在分析国内外经济金融形势时也指出，今年以来，外汇市场供求基本平衡，经常账户顺差稳定，外汇储备充足，人民币汇率双向浮动、预期趋稳，在合理均衡水平上保持基本稳定，发挥了宏观经济稳定器功能。

会议同时提出，要深化汇率市场化改革，引导企业和金融机构坚持“风险中性”理念，综合施策、校正背离、稳定预期，坚决对顺周期行为予以纠偏，坚决防范汇率超调风险，防止形成单边一致性预期并自我强化，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

上游新闻综合澎湃新闻、财联社、中国证券报、每经等